万年青(000789):减值损失及员工待岗薪酬计提影响利润-2022年年报点评

维持"增持"评级。22年实现营收112.81亿,同比下降20.58％,归母净利润3.88亿元,同比下滑75.64％,低于市场预期。考虑到地产需求恢复尚待时日,我们下调2023-2024年EPS至0.59(-0.56)、0.77(-0.68)元,新增25年EPS预测0.96元,维持目标价11.50元。

   2022年水泥销量下滑14％。公司2022年销售水泥2118万吨,同比下降14.2％,高于全国10.5％的降幅;其中Q4销售水泥约530万吨,同比下降20％。我们判断主要是公司作为江西龙头,为了维系市场平衡,在错峰停产等方面做了领先带头作用。2023Q1我们判断,公司销量恢复个位数增长,预计全年销量温和复苏。

   Q4经营性微利,盈利能力重回2015年。2022年公司全年出厂均价约295元/吨,同比下降近40元/吨,吨毛利约52元/吨。其中公司Q4出厂均价约285元/吨,环比提升30元/吨,但受错峰停产影响,费用端有所抬升,同时计提了待岗员工应付薪酬,导致管理费用大幅度提升。不考虑非经营性费用抬升影响,估算公司吨净利为10元/吨,盈利能力重回全行业亏损的2015年。

   Q4单季度亏损主要来源于减值损失及员工待岗薪酬计提。公司Q4亏损1.79亿,但拆分来看公司Q4公允价值变动亏损0.48亿(投资理财)、资产减值损失计提1.23亿。另一方面Q4公司管理费用同比大幅提升近1.7亿,全年管理费用同比增长29％,主要Q4集中计提了待岗员工长期应付职工薪酬。如果剔除此影响单季度盈利在1亿出头。

   风险提示:产业链延伸不达预期,煤炭价格上行风险。