华峰化学(002064):环比逆势提升,行业出清加速

事件描述

   8月10日晚,华峰化学发布2023年半年度报告,公司2023年上半年实现营业收入126.22亿元,同比下降8.78％;实现归母净利润13.59亿元,同比-43.26％;实现扣非净利润13.07亿元,同比-44.12％,基本每股收益0.27元。其中,第二季度实现归母净利7.27亿元,同比-29.55％,环比+15.17％;扣非净利润6.97亿元,同比-30.02％,环比+14.34％。

   主要产品价差收窄,以量补价业绩环比提升受化工行业竞争加剧、下游需求疲软等因素影响,公司上半年主营化学纤维板块、化工新材料板块、基础化工产品板块毛利率分别为15.68％/25.30％/17.32％,较去年同期分别下降3.4/2.21/15.85pct。

   根据市场价格测算,2023Q2公司主要产品氨纶/己二酸市场平均价格同比分别-31.46％/-19.31％,环比分别-7.34％/-5.47％;主要原料纯MDI/PTMEG/纯苯/硝酸/己二酸/BDO同比-12.37％/-49.70％/-23.33％/-13.46％/-19.31/-54.86％,主要产品价差氨纶-纯MDI-PTMEG/己二酸-纯苯-硝酸同比分别-1.61％/-14.41％,环比分别-12.77％/-8.46％。

   尽管公司主营产品氨纶、己二酸、聚氨酯原液等价格下跌、价差收窄,公司积极以量补价,10万吨氨纶及20万吨己二酸项目陆续于二季度投产,盈利逆势实现环比增长。

   费用方面,2023Q2销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为0.28％/0.87％/-0.78％,环比变动-0.14pct/+0.02pct/-0.98pct。三费整体控制良好。

   氨纶盈利水平处历史低位,静待需求端回暖上半年氨纶价格持续下行、盈利承压,来到历史最低水平。2023年Q2,公司主要产品氨纶价格为34323.08元/吨,环比下降7.34％。氨纶价格自今年3月份开始持续下行,最低点出现在6月,氨纶40D价格低至31000元/吨,位于11.38％的历史分位。根据百川盈孚,截至目前,2023年氨纶新增产能18.2万吨,供应端对市场消化带来一定压力。同时,经济下行带来的需求下滑同样也对价格带来压力,企业库存增加明显。成本端,上半年原料PTMEG价格相比去年同期有明显回落。目前,同行业企业普遍处于亏损状态,化学纤维板块上半年毛利率15.68％,表明公司较行业平均拥有明显的成本优势。

   下半年需求端有望改善。随着"金九银十"国内补库周期的到来,需求端较前期有望改善。我们预计下半年氨纶整体价格及盈利中枢将明显高于上半年,盈利将有一定修复,但供应端预计仍存在一定压力,将对弹性造成压制。

   产能出清加速,龙头逆势扩张,有望产生长周期机会。氨纶行业正经历着新一轮的行业挑战与机遇,短期存在产能集中释放、环保政策倒逼、行业优胜劣汰趋势加剧等压力,但行业集中度逐年提升,行业头部效应明显。

   公司凭借成本优势逆势扩张,随着公司差别化氨纶项目的正式投产放量,下一轮周期盈利弹性较大。

   己二酸盈利收窄,公司成本优势显著己二酸价格见底,边际改善可期。2023年Q2,己二酸均价为9790.77元/吨,环比下跌5.47％,处于36.11％的历史百分位。目前己二酸行业格局稳定,产能占比前三位为华峰集团、海力化工、平煤神马。由于长年开工低迷,行业新增产能极少,2023-2025新增产能主要来自华峰集团于2021年5月宣布投建的五期和六期己二酸扩建项目。据江苏化工网信息,2023年6月12日,公司115万吨/年己二酸扩建项目已全线投产,达标达产,标志着国内已建设最大规模己二酸生产项目正式运营。未来,尼龙66和PBAT产能扩张有望拉动己二酸需求增长,供给方面连续多年低开工率已经使得己二酸行业新增产能明显放缓,未来几年新增产能大多集中于华峰自身。我们认为己二酸景气度将在未来几年边际改善,而华峰化学最为受益。

   产能扩张持续推进,新产能有望贡献增量华峰化学是聚氨酯产业链龙头,氨纶、己二酸、聚氨酯原液等产品产能位于领先地位。公司产业链一体化优势显著,成本优势领先。当前公司在建产能有序推进,在建项目有30万吨氨纶、40万吨己二酸、5万吨聚氨酯原液。华峰化学积极推进30万吨差别化氨纶产能建设,预计将在2023-2025年于重庆基地逐步投产。公司的重庆基地在原料成本、能源、折旧方面均较同行业以及瑞安基地有显著成本优势。投资建议我们认为公司主业景气端边际向好,同时新产能将进一步巩固领先优势。由于氨纶需求修复速度低于预期,下调2023-2025年盈利预期,预计2023-2025年实现归母净利润分别为32.34、46.94、49.72亿元(原值为38.22、50.55、56.72亿元),同比分别13.7％、45.2％、5.9％,当前股价对应PE分别为11.02、7.59、7.17倍,维持"买入"评级。

   风险提示(1)新建产能投放不及预期;

   (2)产品及原料价格大幅波动;

   (3)行业产能投放超预期,竞争加剧;

   (4)可降解塑料、尼龙66产能投产不及预期;

   (5)宏观经济下行导致需求持续下滑。