电投能源(002128):煤炭盈利逆势改善,绿电业务逐步收获-2023年中报点评

核心观点

   公司2023年上半年煤炭销售结构优化,成本有效控制,盈利水平显著提升;

   电解铝板块业绩受价格冲击,下滑明显。公司近年来积极布局绿电板块,或成为"十四五"期间新的利润增长来源。考虑公司"煤电铝"一体化协同发展及绿电的快速增长,我们维持公司"买入"评级。

   2023年H1净利润实现同比增长．Q2单季度盈利环比下滑。2023年上半年,公司营业收入／净利润分别为132.09/25.83亿元(同比分别-3.04％/+10.67％),业绩实现同比增长,同比表现优于煤炭上市公司平均水平。对应EPSl.23元,ROE为9.67％(同比+0.18pct)。其中2023Q2单季公司营业收入,净利润分别为63.65/9.66亿元(同比分别一1.33％/+17.4g％),其中少数股东损益Q2同比下降2.57亿元,间接推动了归母净利润同比增长。从环比角度看,Q2净利润环比下滑40％,主要是煤炭、电解铝价格环比下跌。

   2023H1煤炭板块盈利逆势回升,电解铝盈利同比大幅缩水．2023年上半年公司煤炭产量／销量为2336/2314万吨(同比+4.16％/+3.67％),吨煤销售均价为199.29元(同比+6.82％),我们判断主要是销售结构的优化,市场煤占比或有所提升;吨煤销售成本为84.33元(同比-9.24％)。煤炭板块毛利率为57.68％(同比增加7.49pcts),在行业景气同比下行的趋势下,公司煤炭盈利逆势回升,显示公司较好的抗风险能力。我们推算2023年上半年煤炭板块实现归母净利约20亿元。非煤业务方面,公司坑火电子公司实现净利润约1.99亿元。

   电解铝板块,2023上半年实现销量43.07万吨(同比+0.01％),电解铝吨售价16434元(同比-12.38％)．吨铝成本13673元(同比基本持平+0.35％);毛利率16.80％(同比减少10.55pcts)．电解铝子公司贡献权益净利1.9亿元(同比-75％),上半年盹铝净利约882元,我们根据行业价格波动,推算Q1吨铝净利尚可维持在千元以上,Q2环比有下降。

   新能源发电项目推进顾利,规模显著提升。公司利用内蒙等地区丰富的风光资源,陆续投资光伏、风电等新能源发电领域,据2023年中报数据,公司已投产运行新能源发电装机规模为3.12GW(较2022年底增加0.95GW)。公司上半年新能源发电收入5.09亿元(同比+15.85％)．毛利达2.91亿元(毛利率57.26％),我们预计新能源发电贡献的净利润或在1亿元左右。2023年Q1,公司完成新一轮定增,募集资金40亿元,主要募投项目之一是建设通辽市1GW外送风电基地项目。公司年报披露,"十四五"期间,公司将继续加大新能源开发力度,围绕蒙西特高压外送输电通道,积极争取大型新能源基地建设指标;

   我们预计到"十四五"末,公司规划新能源装机规模将达到7GW以上,成为利润增长的又一支撑点。按照公司披露的在建工程进度比例,我们预计2024年公司新能源发电将迎来快速增长。

   风险因素:经济回暖不及预期,煤／电,铝产品需求受限;环保成本支出波动大;

   在建项目建设进度低于预期。

   投资建议:我们维持公司2023-2025年EPS预测1.86/2.09/2.08元。当前股价13.04元,对应2023—2025年P/E7.0/6.2/6.3倍,我们按照分部估值对公司进行估值,我们预计2023年公司归母净利润合计约为42亿元,其中煤炭板块贡献32亿元,火电盈利约4亿元(两板块合计净利润36亿元,我们选取同样是煤电联营的龙头公司中国神华作为可比公司,神华2023年wind-致预期对应的P/E估值为8倍,我们以此作为电投能源煤+电板块的目标P/E),我们给予两板块合计市值288亿元;预计电解铝板块2023年权益净利润约为4亿元(选取云铝股份作为可比公司,其wind-致预期对应2023年P/E估值为9.6倍,我们以此作为电投能源电解铝板块的目标P/E),给予目标估值38亿元绿电板块预计贡献净利润2亿元(选取龙源电力作为可比公司,其wind-致预期对应2023年P/E估值为18.9倍,我们以此作为电投能源绿电板块的目标P/E),给予目标估值38亿元;合计市值364亿元,对应目标价16元,维持"买入"评级。