大参林(603233):业绩稳健增长符合预期,全国扩张持续推进-2023年中报点评

23H1收入和利润稳健增长,业绩符合预期。根据公司公告,公司23H1分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润119.92亿/9.17亿/8.98亿元,分别同比增长23.37％/28.46％/27.48％;经营性现金流净额14.78亿元,同比增长4.11％。

   单季度看,23Q2实现营收60.45亿元,同比增长19.85％;实现归母净利润/扣非归母净利润4.21亿/4.01亿元,分别同比增长27.49％/29.82％。公司23H1收入和利润实现双高增,主要受益于已有门店的内生增长和新增门店的业绩贡献,以及公司管理效益提升、成本控制良好,彰显公司优秀的运营能力。

   中西成药销售保持高增,费用率控制明显改善。根据公司公告,公司23H1毛利率同比下降1.85pcts至35.90％,主要由于加盟批发比例增加,从而拉低毛利率。中西成药/中参药材/非药品营收分别同比+23.92％/+19.81％/+23.56％,中西成药保持高增,主要来源于处方外流带来的处方药及DTP(DirecttoPatient)品种的销售快速增长,中参药材销售增速提高,主要由于居民对于养生保健类产品需求增加。23H1公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别-2.34pcts/-0.42pct/-0.23pct至21.53％/4.39％/0.81％,三项费用率明显改善,主要得益于公司在费用控制和优化方面的工作。公司商品供应及物流体系持续打造,在广州、茂名、玉林、东莞、漯河、南昌等地建立了物流配送中心。全国业务归集趋势下,公司的存货周转效率及采购营运成本有望进一步优化,精细化管理成效有望持续兑现。

   自建加速加盟发力,深耕华南全国快速扩张。根据公司公告,截至2023年6月,公司门店覆盖19个省份,23H1分别自建、加盟、收购、关店610/1080/362/108家,合计净增门店1944家至11989家(含加盟3078家),维持快速扩张节奏。公司积极实施布局全国的扩张战略,华中、华东以及东北、华北、西南、西北地区,实现较快增长。公司23H1新进山西省、安徽省和新疆维吾尔自治区,在东北、华北、西北及西南地区营业收入整体实现71.35％的高增长,随着区域加密,公司的省外盈利能力有望持续提升。公司23H1发生同业投资并购10起(120家门店尚未交割)。为应对外部环境的不确定性,公司2022年上半年主动放缓扩张速度(自建仅194家),23H1已恢复到较快水平(自建610家,新增加盟1080家),扩张速度提速值得期待。

   风险因素:公司并购整合不达预期;竞争过度致毛利率下滑;门诊统筹政策推进力度不及预期。

   投资建议。公司深耕华南布局全国,考虑到公司广东省内外门店高速扩张且有望快速实现业绩兑现,我们维持2023/24/25年公司归母净利润预测13.24亿/16.62亿/20.62亿元,对应EPS为1.16/1.46/1.81元。参照可比公司益丰药房、老百姓(Wind一致预期)2023年PE20倍,考虑到公司在广东省外快速扩张并具备较大成长空间,且公司2018年至今估值中枢为37xPE,给予2023年PE30倍,对应目标价35元,维持"买入"评级。