思源电气(002028):业绩略超市场预期,看好全年高质量增长-三季报点评

事件:公司23Q1-3实现营收85.81亿元,同比+23％,归母净利润11.48亿元,同比+46％;其中Q3营收32.78亿元,同比+23％,归母净利润4.48亿元,同比+43％,扣非归母净利润4.30亿元,同比+25％。Q1-3毛利率为30.11％,同比+4.09pct,归母净利率13.38％,同比+2.16pct,Q3毛利率为31.8％,同比+5.11pct,环比+0.77pct,归母净利率为13.66％,同比+1.89pct,环比-1.74pct。盈利能力持续改善,业绩略超市场预期。

   市场、研发持续投入,新签订单增速亮眼。公司Q1-3期间费用合计12.16亿元,同比+54％,期间费用率为14.17％,同比+2.92pct,Q3期间费用合计5.24亿元,同比+68％;期间费用率为15.98％,同比+4.23pct。其中公司Q1-3销售、研发费用持续增长,费用率分别同比+0.23/1.83pct,不断加强在市场开拓和产品研发端的投入。Q1-3经营活动现金流量净流入6.98亿元,同比+1878％,经营性现金流明显改善,合同负债较期初同比+46％,新签订单增速亮眼。

   网内基本盘稳固、充分受益电网建设高景气。截至23年9月底,国网变电组合电器招标量同比+28％,景气度延续,公司中标份额约为12.84％,相比22年提升约2pct,组合电器作为公司优势产品份额逐步提升;二次设备势头向好,110kV及以上电压等级继电保护中标份额约为3.68％,相比22年提升约1.2pct,220kV产品实现再次中标。展望全年,受益于电网建设高景气,上游原材料价格企稳+产品结构高压化+份额稳健提升,网内业务利润有望保持同比20％以上的增长。

   海外市场需求持续向好、国际业务有望快速增长。根据海关数据,截至23年8月,变压器/高压开关累计出口额同比+22％/43％,海外需求持续向好。23H1海外市场实现营收10.82亿元,其中设备销售约7.85亿元,同比+49％,毛利率约40％,同比约+13pct,公司深耕海外市场多年,海外电网升级+新能源建设需求旺盛,海运费+上游原材料价格企稳,国际业务有望持续快速增长。

   盈利预测与投资评级:我们维持公司2023-25年归母净利润分别为17.0/21.3/26.2亿元,同比+39％/25％/23％,对应现价估值分别为22x、17x、14x,公司盈利能力持续改善,一、二次产品矩阵齐全,经营α显著,给予目标价68.9元/股,对应24年25xPE,维持"买入"评级。

   风险提示:电网投资不及预期,海外市场拓展不及预期,原材料价格大幅上涨,竞争加剧等