中集车辆(301039):3Q23业绩同比高增,积极推进生产组织改革

3Q23业绩符合我们预期公司公布业绩:1-3Q23收入同比+12％至196亿元,归母净利同比+245％至23亿元,扣非净利同比+113％至14亿元。

   其中3Q23收入同环比-2％/-11％至61.0亿元,归母净利同比+29％至3.8亿元,扣非净利同环比+18％/-34％至3.7亿元。3Q23业绩处于预告区间中枢,符合我们预期。

   发展趋势3Q23盈利能力同比改善,现金流稳健。公司3Q23毛利率同环比+3.2/-2.6pct至17.6％,扣非净利率同环比+1.0/-2.0pct至6.0％。我们认为,3Q23北美业务在汇率变动、售价调整等因素影响下毛利率回归正常水平,国内业务在改革优化下毛利率有所提升,综合下来盈利能力同比改善。公司1-3Q23车辆销售11.6万辆,其中3Q23车辆销售4.3万辆,我们测算得到3Q23单车收入14.3万元,单车扣非净利8,647元,处于历史较好水平。

   公司1-3Q23经营性现金流12.8亿元,资本支出3.1亿元,3Q23末货币资金余额57.2亿元,在手现金充沛、安全边际高。

   积极推进国内业务改革,有望迎来健康发展。公司3Q23对国内半挂车业务进行生产组织结构性改革与人员优化精简,导致一次性费用的产生,已开始展现效果、当季毛利率实现同比提升;国内专用车上装及厢体业务受地产基建弱复苏影响,盈利能力静待恢复。展望4Q23及明年,我们认为公司正加速落地"星链计划"改革,有望推动国内半挂车业务降本增效、实现收入业绩增长;10月24日中央财政表示将增发特别国债,中金宏观组认为有望稳定今明两年基建投资,我们认为公司国内专用车业务有望在中央财政加码稳增长政策、带动基建回暖的背景下迎来改善。

   北美业务稳健、欧洲及新兴市场业务增长,持续加码新能源。Marklines显示3Q23美国重卡行业销量同环比-0.7％/-6.1％至6.7万辆,半挂车供需回归常态、供应链短缺缓解,公司单价与利润贡献回归正常水平。3Q23欧洲业务降本增效、稳健发展,新兴市场业务受需求旺盛持续高增。公司正在加码新能源头挂列车创新产品研发,加速推动新能源半挂车的商用化进程。

   盈利预测与估值考虑到国内业务弱复苏、改革带来效益提升,我们下调2023/2024年收入预测11％/12％至269/316亿元,维持2023年盈利预测不变,下调2024年盈利预测15％至20亿元。维持跑赢行业评级,当前A/H股股价对应12.5/5.8倍2023年P/E(扣非后),考虑到板块估值中枢下移,A/H股下调目标价23.8％/20.0％至13.59元/8.04港元,对应A/H股16.0/8.0倍2023年P/E(扣非后),较当前有27.5％/38.6％的上行空间。

   风险国内改革推进不及预期,各市场需求波动风险,地缘政治影响全球经营。