海螺水泥(600585):水泥盈利探底,骨料继续放量-公司季报点评

事件:近日公司公布2023年三季报,1～9月公司收入990亿元、同比+16.1％;归母净利润87亿元、同比-30.2％;EPS为1.64元;扣非归母净利润82亿元、同比-32.0％。公司23Q3收入为336亿元、同比+15.7％;归母净利润为22亿元、同比-14.6％。

   点评:水泥景气继续低迷,骨料业务增长亮眼。水泥熟料业务:23Q3房地产主要经济指标均较上年同期出现大幅下降,受房地产市场下行的拖累,水泥市场需求不振,整体呈现低迷态势,7～9月全国水泥产量分别同比-5.7％、-2.0％、-7.2％,我们预计23Q3公司水泥熟料销量亦同比有所下降;根据我们跟踪的全国水泥煤炭价格差走势,23Q3水泥行业盈利水平进一步走低,受此影响,公司综合毛利率为16.2％、环比-5.95pct。

   预计骨料收入延续高增长:除了水泥熟料业务外,23H1公司骨料收入约16.9亿元、同比+116.8％,毛利率57.6％、同比+1.8pct,我们认为公司过去无形资产(采矿权)大幅增加为骨料业务后续发展提供了基础,我们预计23Q3公司骨料业务收入延续高增长,一定程度对冲了水泥盈利水平下降的影响。

   资产负债表健康,现金牛属性强,资本开支带动负债率略有回升。

   公司近年来资本性支出相对有限,同时经营性现金流充足,自2016Q4开始公司处于净现金状态(现金类资产大于有息负债),2023Q3资产负债率仅20.4％,较21Q1低位14.5％有所回升,货币资金+交易性金融资产+其他应收款+其他非流动金融资产合计744亿元,2022年分红率已经提升至50％,我们认为公司长期具备高分红基础,同时也具备后续产业链横向整合的强大能力。

   维持"优于大市"评级。我们预计水泥行业有望受益于自律以及政府增发1万亿元国债带动地产、基建的投资企稳,景气有望逐步走出低谷,同时公司在产业链上下游业务扩张有望带来新的业绩增长来源。我们预计公司2023～2025年EPS分别约2.26、2.87、3.02元,给予2023年PE11～12倍,合理价值区间24.86～27.12元/股。

   风险提示。需求超预期下滑,煤炭价格大幅提升,国际化进展不达预期。