老凤祥(600612):收入实现稳健增长,盈利能力大幅优化

事件描述

   2023Q3公司营业收入217.22亿元,同比增长9.72％,实现归母净利润6.92亿元,同比增长48.52％;实现扣非归母净利润6.87亿元,同比增长43.29％。2023年前三季度公司实现营业收入620.66亿元,同比增长15.93％,已达到2022年全年收入的98.5％;实现归母净利润19.64亿元,同比增长44.87％,已超过2022年全年的17亿元;实现扣非归母净利润19.79亿元,同比增长43.99％。

   事件评论收入稳健增长,毛利率提升+费用率优化使得业绩端弹性释放,实现较大幅增长。公司Q1-3单季度营业收入分别增长33.2％、3.2％、9.7％,Q3增速环比提升。单三季度毛利率7.5％,同比提升0.83pct,或主因金价短期升幅较大+产品结构优化+部分市场折扣相较去年同期有所收窄。费用端来看,单三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为0.89％、0.48％、0.04％、0.17％,分别同比收窄0.48、0.06、0、0.02个百分点,四项费用率合计收窄约0.56个百分点,费用投放维持较高效率,规模效应持续体现,综合使得经营性利润(毛利额-四费-营业税金)同比增加3.7个亿,同比增长43.7％,盈利能力进一步优化。

   预计七夕热销+9月订货会出货较好,带动Q3表现显著优于行业。1-9月限额以上黄金珠宝零售额同比增长12.2％,剔除单季度基数影响来看,Q1-Q3两年复合增长分别为10.6％、4.5％、5.6％,或由于7-9月国内月均金价延续较快涨势而部分压制终端需求,Q3行业增速处中个位数水平。但公司营收增长显著优于行业,Q1-Q3收入两年复合增速分别为19.5％、4.7％、9.3％,预计主因行业集中度上行阶段,公司凭借大经销商体系保持较高的渠道稳定性,出货节奏稳健;此外,公司目前具备三家自有工厂,自主研发能力加持下,"迪士尼""大师"系列等产品持续焕新,显现出行业格局优化背景下,公司作为头部企业的领先优势。资产端,三季度末应收账款同比增长12.94％,存货为71.17亿元,处于历史三年来较低水平,或说明公司9月订货会出货情况良好,同时库存控制得当。

   市场化股改有序推进,优质资产逐步盘活。Q3公司持续推进市场化股改,自4月28日、7月11日分别发布上海老凤祥有限公司部分非国有股股权转让公告以来,东方明珠、国新资产、国新上海已于9月份分别签约以4.99、4.99、2.00亿元购买工美基金持有的老凤祥有限2.44％、2.44％、0.98％的股权,海南金猊晓、宁波君和同详等与工美基金的股权转让仍在进行中。预计随着剩余股份的转让有序推进,将促进公司股权结构多元化,有望进一步提升公司激励机制的市场化程度,加强和拓展老凤祥品牌的社会影响力。

   投资建议:展望Q4,考虑到明年春节较晚,从而旺季消费的提前备货或平摊至23Q4和24Q1,我们预计Q4公司业绩增速可能相对平稳。预计公司2023-2025年实现归母净利润23.1、27.5、31.7亿元,对应当前市值的PE估值为14.11X、11.84X、10.28X,维持"买入"评级。

   风险提示1、居民收入预期持续偏弱,可能一定程度上影响珠宝消费意愿;

   2、行业竞争格局出现新变化,影响集中度提升趋势。