天源环保(301127):在手订单保障主业持续成长,新能源助力降本增效

公司自渗滤液起家,目前已成长为水环境及固废综合服务商,历史业绩高速成长。公司大股东天源集团持股34％,实控人为黄开明家族,第二大股东康佳集团持股15％。公司近4年营收CAGR达48％,归母净利润CAGR达53％。2022年公司收入12.72亿元,归母净利润2.02亿元,ROE10％。截止23Q3,公司在手现金类资产充裕(19.52亿,占净资产比重76％),负债率在49％左右。

   公司依托技术+品牌+一体化服务等核心优势快速拓展,在手订单52亿保障公司环保主业持续成长。我国污水及垃圾焚烧行业整体进入成熟期,但仍存在一定结构性机会,例如国家十四五规划提出新增污水处理1200万方/天,再生水1000万方/天,污泥处置2万吨/天,同时县域垃圾焚烧仍有短板。在此背景下,公司深耕环保行业十余年,是国家专精特新小巨人企业,自主研发的多项技术获评国际先进,同时公司具备一体化、多样化的服务能力以及高效专业的售后,可快速响应客户需求,叠加公司融资优势,公司快速成长,截止2023年11月,公司在手销售订单52亿元,主要涉及垃圾焚烧及水环境治理等领域。

   此外,公司目前正在积极拓展光伏、半导体废水相关项目,同时携手华科研发飞灰等技术,助力公司长远发展。

   新设天源能源子公司,拓展光伏风电,依托光伏+污水、光伏+填埋场等实现降本增效,同时发展充电桩及储能业务。2023年8月28日,公司公告设立武汉天源能源有限公司,拓展光伏、风电业务,同时发展充电桩、储能业务,拓展氢能领域。公司旗下运营10多座污水厂,通过发展光伏+污水厂,可有效降低公司污水运营成本,助力绿色发展。此外,填埋场逐渐封场,2022年出台政策鼓励填埋场+光伏风电业务模式,公司传统主营填埋场渗滤液,未来开发填埋场光伏业务具有先天优势。根据我们初步测算,我国填埋场资源达3510座,填埋场+光伏风电业务前景广阔。未来,公司还将依托客户资源,拓展光伏、风电等业务,2023年10月9日,公司公告设立新能源产业合伙基金,进一步发展新能源。

   投资分析意见:我们预计公司2023-25年归母净利润分别为3.05/3.85/4.95亿元,yoy为51％、26％、29％,当前市值对应公司23-25PE为16/12/10倍。参照2023年可比公司平均估值水平20倍,综合考虑公司主业高速发展,叠加新能源产业布局带来降本增效,我们给予公司2023年20倍估值,目标市值61亿元,相比最新市值具有28％上涨空间,首次覆盖,给予"买入"评级。

   风险提示:项目进度不及预期、新签订单不及预期、新业务拓展不及预期、应收账款压力上升、新增运营资产达产进度不及预期。