恒立液压(601100):不止于液压件,迈向精密传控-深度研究

深耕于液压件,不止于液压件,正在崛起的精密传控系统龙头恒立从相对简单的挖机油缸做起,通过内生+并购的方式突破难度更高的泵阀,同时不断拓展下游应用至工程机械、海工、盾构、农机等,并志存高远走向更大的国际市场;展望未来,公司通过电缸业务积极布局丝杠,并顺应人形机器人产业趋势推进线性执行器;逐步迈向具有国际影响力的传控解决方案龙头。我们预计2023-2025年公司EPS分别为1.76/2.03/2.51元,同比增速0.72％/15.37％/23.67％,对应23-25年PE分别为28.92/25.07/20.27倍。可比公司24年iFind一致预期PE均值为29.44倍,我们给予公司24年29倍PE,对应目标价58.87元,维持"增持"评级。

   屡战屡胜:潜心经营带来高历史兑现度恒立成立之初主营气动元件,1999年成功开发挖掘机油缸并为玉柴、柳工等主机厂配套;2011年上市后通过内生+并购的方式延伸至难度更高的液压泵阀马达铸件等领域,我们测算22年公司挖机泵阀国内市占率分别为42％、31％,泵阀收入占比约33.61％,且毛利率较油缸业务高8pct;同时,公司不断拓展下游、走向全球市场,目前下游应用覆盖了工程机械、海工、盾构、农机等,且2022年海外收入占比达21.38％。公司潜心经营、深耕液压系统,历史成长路径兑现度高。

   展望未来:液压系统未来可期,传动系统星辰大海根据国际流体动力协会数据,2021年全球液压市场规模约2000亿元,我国作为第一大市场占比全球35％,约700亿。2022年恒立国内收入约64亿元,海外收入约18亿元,预计国内市占率不足10％,全球市占率约4％,距离全球龙头力士乐全球20％的市占率仍有较大差距。此外,公司通过电缸业务拓展至丝杠领域,迈向精密传控,有望进一步打开成长空间。

   人形机器人:逐步推进产业化,丝杠充分受益人形机器人关节可分为线性执行器和旋转执行器两种方案。线性执行器主要采用滚柱丝杠将旋转运动转化为直线运动。线性执行器的承载能力显著强于旋转执行器,因此我们认为其更适用于角度变化不大的手臂、腿等关节。根据我们发布的《人形机器人迭代下供应链的新机遇》(2023年6月20日),滚柱丝杠约占关节总成本的24％,并且高精度的滚柱丝杠受制于设备/工艺/材料的限制尚未大规模应用。未来,随着大模型的不断发展,人形机器人产业化的逐步推进,丝杠作为高价值量高壁垒的部件有望充分受益。

   风险提示:下游工程机械周期波动风险;地缘政治风险;人形机器人产业推进不及预期。