苏文电能(300982):分布式光储贡献成长动力,虚拟电厂整合资源协同共振-公司深度报告

公司是一站式EPCOS电能服务商,盈利水平有望逐步改善。公司2007年于江苏常州成立,承接大型电力设计院的设计外包工作,随后逐步补全设备、施工类资质成为EPCOS一站式电能服务商,业务领域包括新能源、储能等。财务方面,公司营业收入稳步增长,盈利水平有望改善。2023年Q1-Q3实现营业收入18.7亿元,同比增长24.62％;归母净利润为2.03亿元,同比下降0.92％。收入结构上看,2023年H1电力工程建设占比达55％(毛利率22.78％),电力设备销售占37％(毛利率18.87％),贡献公司的大部分收入,我们预计毛利率有望逐步恢复。

   新能源/储能行业维持高景气发展,虚拟电厂建设有望加速推进。公司业务领域包括新能源、储能、虚拟电厂等行业。光伏行业方面,利好政策持续出台有望助力光伏产业发展;2022Q4起产业链各环节价格快速下降,组件价格下降带动发电项目收益率持续上升,光伏需求有望持续超预期。工商业储能方面,行业目前处于发展初期,我们判断23年有望成为工商业储能的发展元年,主要原因23年工商业储能的经济性有望大幅提升,包括收益端的峰谷价差拉大、分时电价完善;成本端的系统造价成本下降;政策端的补贴等。我们预计工商业储能需求2023-2025年有望达5.1、10.4、18.7GWh。智能用电方面,智能配电网建设为电网投资重点,虚拟电厂是智能配电网建设重要方向,能有效解决时间错配问题。虚拟电厂的两大基础建设分别为灵活性资源的建设或挖掘,电力市场的建设。这两大基础建设近期处于加速推进的态势。我们测算得到2025年虚拟电厂制造端、运营端的产业链市场空间有望达695.2亿元。

   分布式业务具有资源复用性,公司各业务协同发展有望共振。分布式光储业务壁垒相似,主要为资源、资金、渠道壁垒。资源壁垒很大程度与公司所在的省份相关,资金/渠道壁垒体现的是公司的规模优势/先发优势。工商业储能与分布式光伏的客户群体类似,因此具有客户/渠道复用性。公司方面,1)公司分布式光伏EPC经验丰富,深耕工商业客户EPCOS一体化服务,EPCOS全产业链协同业内稀缺。近期分布式光伏订单持续突破,未来有望带动储能业务起量。2)公司电力资质完善,电力设计业务构建新能源业务拓展渠道。3)公司建设"电能侠"综合智慧能源服务平台,整合光储资源,布局虚拟电厂。"电能侠"有助下游用户的指导、管理,并且可以增加用户粘性。4)定增扩产奠定成长基础,省外拓展贡献增量,2023年H1,公司的江苏省外业务占比近30％,业务区域覆盖安徽、浙江、湖南、内蒙、广东、山东、陕西、河南等省份。

   盈利预测和估值:我们测算得2023-2025年整体营收为28.47/41.24/53.69亿元,同比增长21％/45％/30％;归母净利润为3.29/4.95/6.56亿元;对应PE为20/13/10倍,参考可比公司估值水平,首次覆盖给予"买入"评级。

   风险因素:宏观经济与市场波动风险、市场竞争加剧、外来竞争对手进入风险、原材料价格波动及供应风险、收款不达预期风险。