川投能源(600674):业绩略低于预期,雅砻江电价部分弥补来水不足

公司业绩预告披露2023年归母净利润同比+25.3％,略低于预期川投能源发布业绩预告:2023年营业收入14.9亿元,同比+4.6％,归母净利润44.0亿元,同比+25.3％。4Q23营业收入4.7亿元,同比-13％,归母净利润5.6亿元,同比-6％。2023年盈利预告略低于我们预期,原因在于雅砻江的发电量弱于预期,但是我们认为电价上涨部分抵消来水不足。

   关注要点雅砻江盈利坚实,大渡河汛期电量回暖,带动归母净利润同比+25％。公司投资收益主要由雅砻江/大渡河水电贡献,1H23占比90％/4.8％。

   雅砻江方面,我们认为全年电价上浮有望弥补电量不利影响。1)电量上,9M23达620亿千瓦时,同比-7.4％。考虑到4Q属来水淡季,占全年电量比例较小,四川10-11月水电发电合计同比+0.4％,我们认为雅砻江水电全年电量可能同比微降。

   2)电价上,9M23上网电价同比+12％,高位上浮,得益于锦官送苏改为"基准价+浮动"关联江苏交易电价,同时四川省内电力供需偏紧,我们认为全年电价上浮可能弥补来水不足。

   大渡河汛期3Q23电量同比+30％,全年电价同比涨1分/度,我们预计增持后投资收益增幅明显。大渡河在2022年低基数下3Q23汛期来水显著好转,电量同比+30.4％,9M23发电量同比+0.4％。根据公开业绩会,公司预计大渡河全年电价同比涨1分/度。我们认为1H23公司增持大渡河股份比例至20％后,大渡河的投资收益贡献同比将有明显增长。

   田湾河完成治理,公司控股水电全年电量同比+6.4％,提振营收表现。2023年田湾河大坝治理完成,发电能力恢复,桂平光伏电站于2022年8月并表,公司控股企业水电发电同比+6.4％,光伏同比+173％,推动营收同比+4.6％。

   雅砻江水电提供充沛现金流,公司分红确定性强。雅砻江流域来水稳定性强,水电资产现金流充沛。2020-2022年公司分红率保持在50％以上,每股股息0.38元～0.4元。2023-2025年公司公告每年分红不低于每股0.4元,我们认为分红确定性强,2023E-2024E分红率50％以上,当前股息率3.3％～3.6％。

   盈利预测与估值由于雅砻江来水弱于预期,我们下调利用小时数,2023年归母净利润下调7.3％至44亿元,维持2024年盈利预测基本不变,引入2025年盈利预测,归母净利润预计达51亿元,同比+4.4％。我们维持"跑赢行业"评级,A股目标价17.04元,较当前股价有14.4％的上行空间。当前股价对应2024E/2025E13.9x/13.3xP/E,目标价对应15.9x/15.2xP/E。

   风险2024年雅砻江水电来水及电量不及预期。