恒立液压(601100):液压需求复苏,丝杠放量在即-深度报告

2012-2021年,恒立液压在液压行业的全球份额从0.5％升到4.2％。2021年,全球液压行业约304亿欧元,国内约107亿欧元。2019年,我国液压行业下游占比最大的为工程机械(40.5％),其次分别为航天航空(8.7％)、冶金机械(8.6％)、工程车辆(7.8％)、农业机械(5.3％)、矿山机械(4.2％)、汽车(3.3％)等。当下,全球液压行业市场份额掌握在国外企业手中,龙头为博世力士乐,2012年其份额为24.2％,2020年降至15.7％,派克汉尼汾、伊顿KYB均出现了份额下滑的情况,而我国企业快速提升,恒立液压为其中优秀代表,全球份额从2012年的0.5％快速提升至2021年的4.2％。

   预计2024年国内挖机需求触底,公司非挖业务持续突破。挖机下游以基建、地产、采矿为主,2023年三者固定资产投资完成额(简称"工程量")合计达39.3万亿元,yoy+0.8％,我们预计2024年同比+2.7％,增速提升。2021-2023年工程量同比+12.4％/+1.8％/+0.8％,国内挖机销量-6.3％/-44.6％/-38.3％,国内挖机销量连续3年跑输,参考2012-2015年,我们预计国内挖机可能在2024年见底,且我们预计2024年下半年国内挖机销量存在同比转正可能。非挖领域液压市场约为挖机的2倍(2019年),2022年,公司非挖收入合计27.4亿元,yoy+23.5％,占总收入比例达33.5％,提升9.7pct,非挖下游领域持续突破。

   海外核心客户持续突破。公司海外收入占总收入的比例从2010年的1.4％提升至2016年的29.2％,后随着国内工程机械产业复苏,海外收入占比降至2020年的11.8％(2017-2020年,公司海外收入从6.4亿元提升至9.3亿元),2021-2022年海外收入占比进一步提升至13.3％和21.4％,2022年公司海外收入达17.5亿元。以卡特为例,2010年公司进入卡特贡献链体系,公司依靠强硬的产品力持续开拓海外客户,主要开拓时间集中在2018-2023年,产品从挖机油缸到挖机泵阀,到非挖油缸、泵阀。公司目前客户包括诸多全球500强。

   公司前瞻性布局电缸及丝杠业务,2024年放量在即。2021年9月,公司非公开发行募资50亿元用于投资建设墨西哥项目、线性驱动器项目、通用液压泵技改项目、超大重型油缸项目,其中线性驱动器项目建成后形成10.4万根标准滚柱丝杠电动缸、4500分重载滚柱丝杠电动缸、750根行星滚柱丝杠电动缸、10万米标准滚柱丝杆和10万米重载滚柱丝杠产能。其中电缸及丝杠业务的设备、人员逐步到位,2024年电缸及丝杠业务放量在即。

   投资建议:预计公司2023-2025年归母利润分别是24.1/28.8/34.8亿元,对应PE分别是27x/23x/19x,考虑到公司较强的竞争力及产品的延展性较强,维持"推荐"评级。

   风险提示:行业需求低于预期风险,新品开拓进展低于预期风险。