中国平安(601318):价值增长复苏、现金利润承压-年报点评

维持DPS增长中国平安公布2023年业绩,EPSRMB4.84新准则可比口径同比下滑24％。

   营运利润(OPAT)同比下滑19.7％,除银行业务之外,各业务线OPAT均有所下滑,资管业务板块(含证券、信托、租赁和资管)下滑尤甚。但值得一提的是,平安提升DPS至RMB2.43(2022:RMB2.42),反映出对股东回报的重视。寿险新业务价值(NBV)增长强劲,在可比口径下增长36.2％。

   平安调降了NBV投资收益和贴现率假设,调整后NBV较上年增长了7.8％。

   财产险综合成本率(COR)100.7％,较上年上升1.1pct,主要受车险承保表现恶化所致。考虑到投资波动,我们下调2024/2025/2026EPS至RMB7.46/8.08/8.30(前值RMB8.23/9.64/-),下调目标价至RMB70(A)/HKD69(H)(前值:RMB75(A)/HKD90(H)),维持买入评级。

   寿险NBV增长强劲、利润率企稳寿险NBV可比口径同比增长36.2％,较2023年前三季度40.9％有所收窄,反映4Q23增长放缓(13.8％)。产品利润率企稳回升,可比口径下新业务价值率32.9％(ANP基准)较上年(30.1％)提升2.8pct,扭转了2019年以来持续下滑的趋势。我们认为扩张产品利润率是寿险业的当务之急,如此方能应对长期的利差损风险。平安调降了内含价值投资收益假设/折现率假设50bps/150bps至4.5％/9.5％,以反映长期投资前景,减少了2023年NBV约21％。在行业定价利率下调之际,我们认为降低投资相关假设是顺理成章的举措。我们预计平安2024年NBV增长10.1％。

   财产险COR承压产险COR100.7％较2023年前三季度99.3％有较大幅度上升,我们估计4Q24COR可能高达104％～105％。车险全年COR97.7％,较前三季度的97.4％有明显上升,可能受到去年夏季的巨灾影响较大。非车险当中,责任险和企财险均在2H23出现承保亏损;业务主要来源于陆金所的信用保证保险在上半年(1H23COR117.7％)就已出现承保亏损,并在下半年有所扩大(2023COR131.1％),成为承保亏损最大的来源。平安宣布在4Q23停止了融资性信用保证保险业务,对承保利润造成的压力有望在2024年降低。

   我们预计2024年平安产线COR为97.7％。

   营运利润承压资管板块出现较大规模亏损(RMB20.7mn),是OPAT同比下降19.7％的主要原因。我们认为未来OPAT在寿险新业务持续增长、财产险承保改善的背景下有望企稳,我们预计2024年OPAT恢复增长。

   风险提示:寿险NBV大幅下滑、产险COR大幅恶化、投资大幅恶化。