中国神华(601088):煤、电业务持续扩张,高比例分红凸显价值-2023年报点评

公司业绩变动主要原因:2023年煤价下跌导致煤炭板块利润减少;电力业务由于售电量增加(新机组投运)等因素,利润大幅增长;另外联营企业带来的投资收益同比增长58％。非经常性损益主要是煤炭资源领域专项整治的支出大幅增加,2023年为41.18亿元,2022年为12.01亿元,影响2023Q4业绩。

   煤炭:自产及贸易煤规模均有提升。2023年公司实现商品煤产量3.2亿吨,同比+3.5％,煤炭销量4.5亿吨,同比+7.7％,其中自产煤销量3.3亿吨,同比+2.9％,外购煤销量1.2亿吨,同比+22.6％。

   2023Q4,公司实现商品煤产量0.83亿吨,同比+5.8％,环比+1.5％,煤炭销量1.18亿吨,同比+8.2％,环比+2.5％。根据公司运营数据公告,2024年1-2月公司累计实现商品煤产量5310万吨,同比+0.6％;商品煤销量7710万吨,同比+12.7％,产量基本持平,贸易煤规模提升较多。

   价格及成本方面,2023年煤炭平均售价584元/吨,同比-9.3％,其中自产煤均价548元/吨,同比-8.2％。年度长协销售2.59亿吨,占比57.5％(+4.5PCT),平均售价500元/吨,同比-2.9％。全年自产煤单位成本179元/吨,同比+1.5％,相对平稳(其中人工成本37.4元/吨,同比-16.5％;而安全生产费、露天矿外委剥离费等增长导致其他成本上涨13.9％至78.7元/吨)。2023年煤炭板块实现利润总额585.3亿元,同比-16.8％。而2024Q1年度长协价格平均为709元/吨,环比2023年Q4仅下降2元/吨,相对稳定;2024Q1秦皇岛港动力煤价格平均为908元/吨(截至3月22日),环比-5.2％(-50元/吨),公司长协占比高,预计煤炭板块业绩环比相对平稳。

   此外,截至3月22日,公司下属保德煤矿产能由500万吨/年提高至800万吨/年核增申请获批,且正在推进李家壕、胜利一号露天矿等煤矿的核增;公司下属新街台格庙矿区的新街一井、新街二井(各800万吨/年)采矿许可证获批。未来随着大雁矿业(2处生产煤矿以及3处探矿权,在产产能1070万吨/年)和杭锦能源(1处在建煤矿,产能1000万吨/年)的收购和建设,以及新街矿区的建设,规模仍将继续增加。

   电力:新机组投运,发电量提升。2023年公司总发电量为212十亿千瓦时,同比+11％;总售电量为200十亿千瓦时,同比+11％;2023Q4,公司总发电量56十亿千瓦时,环比持平,同比+14.6％,总售电量为53十亿千瓦时,同比+15％,环比+0.7％。发电量提升主要由于全社会用电需求增长,以及新投运机组带来电量增长。2023年有岳阳项目1号机组(1000MW,2023年10月26日投运)、岳阳项目2号机组(1000MW,2023年12月17日投运)、清远一期1号机组(1000MW,2023年12月17日投运)、清远一期2号机组(1000MW,2023年12月25日投运)等多个机组投运,以及333兆瓦的新增光伏装机。同时公司燃煤机组平均利用小时数较2022年提升270小时至5221小时。2023年电力板块实现利润总额106.4亿元,同比+34.1％,盈利大幅提升。

   未来公司电力业务仍将有较大规模的增长,根据公司资本开支计划,未来主要资本开支将投向电力业务,2024年资本开支计划368亿元,其中电力业务占172亿元,煤炭业务占98亿元,运输业务占68亿元,煤化工业务占24亿元,以电力方向的扩张为主。从具体项目来看,公司仍有共计9440MW的在建及核准火电项目,其中广东惠州热电二期燃气热电项目(2×400MW)、江西九江电厂二期扩建工程(2×1000MW)、广东清远电厂二期扩建工程(2×1000MW)、广西北海电厂二期扩建工程(2×1000MW)等项目在建,共计6800MW;以及河北定州电厂三期扩建热电工程(2×660MW)、河北沧东电厂三期扩建工程(2×660MW)两个核准项目,共计2640MW。

   其他业务:2023年,公司实现自有铁路运输周转量309十亿吨公里,同比+4％;自有港口装船量(黄骅港及天津煤码头)255百万吨,同比+2％;航运货运量153百万吨,同比+12％,航运周转量165十亿吨海里,同比+23％;聚烯烃销量70.6万吨,同比+1％。铁路板块由于修理费、人工成本等增长,盈利下滑。航运货运量及航运周转量同比增长的主要原因是,煤炭销量增加导致航运需求增加,以及长航线业务量增加。煤化工板块由于产品价格下降,盈利下滑较多。

   分红:现金分红75％,股息率6％。公司拟派发现金红利2.26元/股(含税),共计分红449.03亿元,占归母净利润的75.2％(较2022年分红72.77％进一步提升)。以3月22日收盘价计算,股息率为6％。

   盈利预测与估值:考虑煤价变动等因素,我们调整公司2024-2025年盈利预测,并补充2026年盈利预测,预计2024-2026年归母净利润分别为615.8/641.8/662.1亿元(基于审慎性原则,暂不考虑收购事项对公司的影响),同比+3％/+4％/+3％;EPS分别为3.10/3.23/3.33元,对应当前股价PE为12.24/11.74/11.39倍。公司具备"煤电路港航"产业链一体化优势,煤炭销售长协占比高,业绩稳健,长期重视投资者回报,分红比例高,央企市值考核推动下,估值有望进一步提升,维持"买入"评级。

   风险提示:经济需求不及预期风险;安全生产事故风险;公司管理及运营风险;政策调控力度超预期风险等;资产收购进度不及预期风险。