涪陵榨菜(002507):新品榨菜酱表现亮眼,盈利能力短期承压-年报点评

事件:公司公布2023年报,2023年实现营收24.50亿元,同比-3.86％;归母净利润8.27亿元,同比-8.04％;扣非归母净利润7.56亿元,同比-7.60％。其中23Q4实现营收4.98亿元,同比-0.84％;归母净利润1.67亿元,同比-17.33％;扣非归母净利润1.53亿元,同比-15.55％。

   需求仍有承压,新品榨菜酱表现亮眼分产品看,榨菜/萝卜/泡菜/其他产品分别实现营收20.8/0.6/2.3/0.8亿元,同比-4.5％/-26.0％/-6.5％/+75.7％,销量分别同比-3.8％/-21.7％/-8.5％/+30.6％,吨价分别同比-0.8％/-5.5％/+2.2％/+34.6％。全年市场需求总体持续疲软,公司推出量贩包装满足更多市场需求,榨菜、泡菜销售额小幅下滑,23H2榨菜营收回正至增长2.7％,萝卜有所承压,榨菜酱全年调货额近4000万,带动其他品类迅速增长。分区域看,华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北分别实现营收6.7/4.5/3.1/2.6/2.3/1.8/2.2/0.8亿元,同比+2.4％/-8.2％/+1.1％/-1.5％/-6.7％/-20.7％/+5.4％/-30.0％,全年增加112个经销商至3239个,主要系餐饮渠道新增客户,全年餐饮产品调味菜调货额突破0.8亿元,同比增长超30％,进展显著。

   原材料成本提升,盈利能力短期承压2023年实现毛利率50.72％,同比-2.43pct,其中榨菜毛利率54.78％,同比-2.17pct,主要系青菜头收购价同比增长约40％,原材料压力加大,销售/管理/财务费用率分别为13.4％/3.6％/-4.1％,同比-1.0/+0.2pct/持平,品牌宣传费/市场推广费同比-22.5％/-27.7％,综合实现净利率33.74％,同比-1.53pct。其中23Q4实现毛利率50.6％,同比+3.3pct,促销返利减少促进毛利率提升,销售/管理/财务费用率分别为13.2％/4.9％/-5.2％,同比+9.1/0/0.2pct,销售费用率增长主要系咨询费计提,综合实现净利率33.6％,同比-6.7pct。

   投资建议:根据公司公告,2024年公司目标营收27.4亿元,同比+12％,营业成本13.3亿元,同比+10.0％,毛利率约51.6％。我们认为公司作为榨菜品类行业龙头,以"稳住榨菜,夯基拓新,寻求增长"为战略指引,向"乌江=佐餐开味菜"规划升级,通过榨菜、下饭菜和榨菜酱三大品类锚定增长,餐饮渠道稳步推进,贡献边际增量。我们预计公司2024-2026年的收入分别为26.9/29.5/32.1亿元,净利润分别为9.2/10.2/11.2亿元,维持买入-A的投资评级,6个月目标价为15.96元,相当于2024年20x的动态市盈率。

   风险提示:新渠道开拓进度不及预期;品类扩张不及预期等