涪陵榨菜(002507):各业务板块有序推进,看好双拓战略发展-年报点评报告

事件:2023年公司营收/归母净利润分别24.50/8.27亿元(同比-3.86％/-8.04％);23Q4营收/归母净利润分别为4.98/1.67亿元(同比-0.84％/-17.33％)。

   主力榨菜稳健,新品推广效果显著。2023年公司榨菜/泡菜/萝卜收入分别为20.76/2.25/0.61亿元(同比-4.56％/-6.51％/-25.99％),新品乌江榨菜酱全年调货额近4000万,品类拓展有序推进;销量分别为11.33/1.18/0.47万吨(同比-3.82％/-8.53％/-21.67％),酱类产品销量同比增加;吨价分别为1.83/1.91/1.30万元/吨(同比-0.77％/+2.20％/-5.51％);23H2榨菜/泡菜/萝卜收入分别为9.63/0.87/0.21亿元(同比+2.67％/-35.89％/-20.19％),23H2主力榨菜收入稳健增长。

   经销商数量稳步增长,餐饮市场拓展良好。2023年华南/华东/华中/华北/中原/西北/西南/东北/出口收入分别同增2.37％/-8.23％/1.05％/-1.45％/-6.71％/-20.69％/5.39％/-30.04％/36.19％,23H2分别同增7.68％/12.57％/-0.81％/12.86％/-11.89％/-43.86％/-14.24％/-20.07％/59.65％,华南区域稳健增长,出口增长显著。2023年末经销商同比净增112家至3239家,平均经销商规模同比-7.25％至75.52万元/家。经销商开拓稳健,餐饮市场拓展稳步推进(调味菜调货额破8000万,同增超30％)。

   盈利能力承压,费用率稳健。2023年公司毛利率/净利率分别同增-2.43/-1.53pct至50.72％/33.74％,毛利率下降预计主要系原材料青菜头等涨价,23Q4同比+3.35/-6.69pct至50.65％/33.57％。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同增-0.97/0.20/0.28pct至13.37％/3.59％/3.83％,23Q4同增9.05/0.00/0.21pct至13.21％/4.85％/5.36％,23Q4销售费用率高增主要系22Q4低基数。

   投资建议:24年公司以"稳住榨菜,夯基拓新,寻求增长"为战略指引,继续推进双拓(拓市场和拓品类),做大佐餐开味菜,24年有望实现稳健增长(营收增速目标12％)。根据23年报和24年财务预算,我们略调整盈利预测,预计24-26年营收分别27.45/30.58/33.84亿元(24-25年前值为29.89/33.26亿元),同增12％/11％/11％,归母净利润分别9.30/10.43/11.63亿元(24-25年前值为10.77/12.09亿元),同增13％/12％/12％,对应PE分别为17X/15X/13X,维持"买入"评级。

   风险提示:行业竞争加剧;消费需求不及预期;原材料价格波动风险;新品拓展不及预期;市场拓展不及预期等。