涪陵榨菜(002507):需求有待修复,成本红利可期-年报点评报告

事件:公司发布2023年报,2023年实现营收24.5亿元,同比-3.9％;实现归母净利润8.3亿元,同比-8.0％;实现扣非归母净利润7.6亿元,同比-7.6％。其中23Q4实现营收5.0亿元,同比-0.8％;实现归母净利润1.7亿元,同比-17.3％;实现扣非归母净利润1.5亿元,同比-15.4％。

   需求端偏弱,重点培育榨菜酱新品。23Q4受消费力偏弱影响,公司营收增长仍有压力。分品类来看,2023年榨菜/泡菜/萝卜/其他产品分别实现营收20.8/2.3/0.6/0.8亿元,同比-4.6％/-6.5％/-26.0％/+75.7％,23Q2公司推出新品榨菜酱,年内完成30万家终端网点铺货,带动其他产品类别实现较好增长。量价拆分来看,2023年榨菜/泡菜/萝卜/其他产品销量分别-3.8％/-8.5％/-21.7％/+30.6％,单价分别-0.8％/+2.2％/-5.5％/+34.6％。

   成本压力致毛利率承压,销售费用率持续优化。2023年公司毛利率同比-2.4pct至50.7％,其中榨菜毛利率同比-2.2pct至54.8％,我们认为主要与青菜头及半成品采购成本提升有关;但23Q4公司毛利率同比提升3.3pct至50.6％,主要因22Q4涪陵基地停产、跨区调货等致基数较低。2023年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.0pct/+0.2pct/+0.1pct/持平至13.4％/3.6％/0.2％/-4.1％,公司持续优化销售费用投放,品牌宣传、市场推广费用同比均有下降,其他费用率稳定。综合来看,2023年公司净利率同比-1.5pct至33.7％。

   成本下降红利有望于24Q2开始兑现。2024年需求端有望逐步复苏,公司围绕"榨菜+"打造产品矩阵,榨菜基本盘有望迎来修复,新品榨菜酱等完成铺货后有望配合终端动销活动迎来放量。成本端来看,2024年公司青菜头采购价格回落至800元/吨,预期成本下降红利有望从24Q2开始兑现;若销量提升亦将带动产能利用率提升,提振利润表现。

   投资建议:考虑到需求仍在逐步复苏,略调整盈利预测,预计2024-2026年归母净利润为9.1/10.3/11.3亿元(前次预测2024-2025年归母净利润为9.4/10.5亿元),同比+10.6％/12.5％/9.4％,当前股价对应PE为17/15/14x,维持"买入"评级。

   风险提示:消费力恢复不及预期、品类拓展不及预期、食品安全问题。