润泽科技(300442):算力基础设施龙头,AIDC打造第二增长曲线-公司点评报告

事件:公司4月17日晚间发布《2023年年度报告》,2023年公司实现营业收入43.51亿元,同比增长60.27％,实现归母净利润17.62亿元,同比增长47.03％,实现扣非归母净利润17.09亿元,同比增长50.18％。

   业绩符合预期,Q4单季度营收增长明显提速。2023年公司实现营业收入43.51亿元,同比增长60.27％;实现归母净利润17.62亿元,同比增长47.03％,实现扣非归母净利润17.09亿元,同比增长50.18％,2023年公司为提高闲置资金使用效率购买理财产品,对应产生非经常性损益0.63亿元。单季度来看,2023Q4公司实现营业收入16.70亿元,同比增长130.23％(Q1/Q2/Q3同比分别增长31.53％/33.01％/39.12％);实现归母净利润6.42亿元,同比增长69.91％(Q1/Q2/Q3同比分别增长52.73％/43.74％/20.94％),实现扣非归母净利润5.91亿元,同比增长56.82％,单季度业绩增长明显提速。

   AIDC打造第二增长曲线,平湖地区正式贡献营收。1)分产品来看:2023年公司IDC业务/AIDC业务分别实现营收31.52亿元/11.99亿元,其中IDC业务同比增长16.10％,IDC/AIDC业务占收比分别为72.44％/27.56％,我们认为,根据公司存货情况进行推演,2023年AIDC业务主要增量来自于高性能服务器采购与交付;2)分地区来看:2023年公司华北(廊坊)地区营收33.36亿元,同比增长22.89％,华东(平湖)地区营收10.15亿元,实现突破,华北/华东地区占收比分别为76.68％/23.32％。

   毛利率、净利率水平小幅下降,系营收结构、设备＆折旧摊销成本增加双重因素影响所致。2023年公司实现毛利率水平48.57％,同比降低4.54pct;实现净利率水平40.40％,同比降低3.69pct,我们认为主要由于1)公司营收结构出现变化,毛利率相对较低的AIDC业务占比迅速提升;2)2023年公司营业成本同比增长75.78％,高于营收增速,其中IDC业务新建数据中心交付所带来的折旧摊销成本同比增长16.75％,同时公司AIDC业务新增设备及运营成本。分产品毛利率方面,1)2023年公司IDC业务实现毛利率54.46％,同比增长1.35pct,主要系2023年公司新交付机柜单机柜功率密度不断提升,带动公司IDC业务毛利率增长;2)2023年公司AIDC业务毛利率为33.10％。

   持续加强费用管控,四项费用率同比降低2.13pct。2023年公司四项费用率为9.12％,同比降低2.13pct,其中销售费用同比降低30.76％,销售费用率0.06％,同比降低0.09pct,主要系公司加强费用管控、业务招待等费用下降所致;管理费用同比增长38.73％,管理费用率3.86％,同比降低0.60pct,主要系员工数量增加,相应职工薪酬与费用增加所致;研发费用同比增长4.59％,研发费用率2.33％,同比降低1.24pct;财务费用同比增长49.35％,财务费用率2.87％,同比降低0.20pct,主要系在建工程转固,相应利息开始费用化所致。

   经营性现金流因算力设备采购因素同比降低,资产负债结构处于健康合理水平。1)经营性现金流方面:2023年公司经营性现金流净额为12.44亿元,同比降低30.43％,主要系2023年公司新增AIDC业务,采购高性能服务器而现金流出增加所致。2)资产负债率方面:2023年公司资产负债率为63.34％,同比降低18.14pct,资产负债结构处于健康合理水平。3)存货方面:2023年公司存货余额达7.70亿元,占资产比重同比增长3.29pct,主要系AIDC业务拓展顺利,年末高性能服务器尚未完成交付所致,后续将继续进行交易。4)应收账款方面:2023年公司应收账款余额达10.64亿元,同比增长183.70％,主要系AIDC业务拓展顺利,收入规模增长导致相应的应收账款增加所致。

   资源储备再扩充,AIDC相关业务处于行业领先地位。

   资源储备方面:1)现有资源方面,2023年公司新交付5栋数据中心(京津冀3栋、长三角与大湾区各1栋),截至2023年末,公司累计交付13栋数据中心,合计约7.6万架机柜,同比增长65.22％,成熟数据中心上架率超90％。

   2)资源扩充方面,2023年公司出手布局海南儋州园区,规划约3万架机柜,多地二期项目陆续新增土地、能耗等重要基础性资源,2023年末公司能耗指标较2022年末增长37.65％,有效保障公司长期发展。

   AIDC相关业务方面:1)液冷方面,2023年公司率先交付行业内首栋液冷智算中心,整体上架速度快于传统IDC机房,同时公司已完成液冷环境监控平台、液冷液体系统控制管理平台、浸没式液冷服务器上架车等研发项目,进一步夯实公司算力液冷层面的技术优势。2)AIDC建设方面,2024年3月,公司廊坊B-1、B-2新型智算中心正式开工,预计2025年年底建成投运,全部投运后可聚集10万卡以上智算集群,满足万亿大模型训练与推理需求。3)算力服务方面,2023年公司牵头在京津冀、长三角园区部署大规模算力模组,23H2正式贡献收入。

   设立IDCREITs,盘活优质存量资产,拓展公司融资渠道。根据公司公告,公司拟以A-18数据中心及其附属设施设备(5,897个机柜,上架率99.5％)作为设立润泽REITs的底层资产。发行IDCREITs有助于公司盘活优质存量资产,提前收回经营投资及兑现收益,提升公司资产周转率。同时有助于拓宽公司融资渠道、增强公司滚动投资能力,助力公司长期可持续发展。

   高度重视股东回报,明确2024-2026年分红回报规划。2023年公司合计派发现金红利2.18亿元,分红率达12.40％,公司将于2024年中期进行现金分红,以2024H1归母净利润作为总额上限(若超过7亿元则分红上限为7亿元)。

   同时,公司明确2024-2026年股东分红回报规划,发展阶段属于成长期且有重大资金支出安排的,分红比例最低应达20％;发展阶段属于成熟期且有/无重大资金支出安排的,分红比例最低应达40％/80％,积极回报股东,彰显长期投资价值。

   投资建议:公司作为国内领先的大型IDC服务商,在廊坊、平湖、惠州、佛山、重庆、兰州、海南等核心节点建设大规模数据中心集群,规划32万架机柜并自建220V/110V电站及综合管廊。公司同运营商深度绑定,终端客户覆盖字节、华为、京东、快手、美团等核心内容供应商和互联网厂商,上架速度、单点上架率都远高于行业平均水平。此外,公司具备土地、折旧摊销、电费、人工成本等方面优势,盈利能力更优。公司作为算力基础设施底座,同三大运营商等核心玩家深度绑定,有望在下游需求增长和政策支持的背景下实现高速发展,预计公司24-26年实现归母净利润22.18亿元、33.18亿元和43.19亿元,对应22.7X、15.1X和11.6XPE,给予"强烈推荐"评级。

   风险提示:IDC行业竞争加剧、下游客户上架率水平不及预期、PUE不符合政策要求等。