华峰化学(002064):业绩超预期,氨纶和己二酸新项目投产贡献销售增量,原料下跌导致氨纶盈利同比增长

公司发布2023年报,业绩略超预期。公司2023年实现营业收入为262.98亿元(yoy+1.6％),实现归母净利润为24.78亿元(yoy-12.9％),实现扣非归母净利润为24.34亿元(yoy-9.08％),销售费用、财务费用同比分别增加14.64％、28.30％至1.94、-1.46亿元,2023年整体销售毛利率同比下降2.58pct至15.35％,业绩略超预期。其中4Q23单季度实现营收为66.17亿元(yoy+11.33％,QoQ-6.28％),归母净利润为5.50亿元(yoy+28.45％,QoQ-3.50％),4Q23单季度销售毛利率同比增长0.30pct,环比下滑1.84pct至12.43％,4Q23所得税为-6090万,主要是税收优惠政策所致。2023年公司营收略有增长,归母净利润下滑的原因主要为:1.氨纶10万吨、己二酸40万吨新增产能投产贡献增量销售叠加聚氨酯原液销量同比增长,从而带动营收的增长;2.行业新产能投放导致氨纶价格和己二酸价格同比下滑,但氨纶原料亦下滑,氨纶盈利同比上升;3.纯苯价格受原油价格带动上涨,己二酸毛利率下滑。

   公司发布2024年一季报,业绩超预期。公司1Q24实现营收66.57亿元(yoy+7.5％,QoQ+0.6％),归母净利润为6.83亿元(yoy+8.2％,QoQ+24.3％),扣非归母净利润为6.56亿元(yoy+7.56％,QoQ+8.63％),1Q24年单季销售毛利率同比下降1.94pct,环比上升3.70pct至16.13％,销售费用、管理费用、研发费用同比分别变化0.25％、-10.44％、12.31％至0.53、0.96、2.44亿元,业绩超预期。1Q24年营收和净利润同比提升的主要原因是:新产能投放,公司氨纶、己二酸销量同比增长,虽然氨纶价格同比下行,但由于原料PTMEG和MDI价格亦下滑,毛利率变化不大。1Q24净利润环比提升主要是由于氨纶盈利环比提升以及营业外支出减少所致。

   2023年国内氨纶表观需求量同比大增,公司10万吨新产能释放较好,氨纶价格虽然持续下滑,但原料下滑更多,氨纶毛利率同比增长;进入1Q24年氨纶价格虽无起色,但原材料PTMEG等价格继续大幅下滑导致氨纶盈利环比上行。根据公司年报数据,2023年国内氨纶表观需求量同比增长22.9％至91万吨,添加领域和添加比例继续提升。公司新增的10万吨氨纶产能自2023年4月投入生产,2023年公司氨纶产销量同比分别大幅增长36.1％、32.3％至34.0、32.8万吨,由于价格下跌,营收同比下降29.45％至93.1亿元,但全年氨纶毛利率同比增长2.03pct至12.50％。即使行业景气度维持低位,大部分企业亏损,但公司氨纶产能利用率仍高达104.49％且始终保持盈利,2023年华峰重庆氨纶有限公司实现净利润5.87亿元,同比增长67％。进入1Q24年原材料PTMEG价格下降幅度较大,氨纶盈利能力环比回升。根据中纤网的报价,1Q24国内氨纶40D价格同环比分别下降15％、5％至29776元/吨,原料PTMEG同环比分别下降20％、16％至16028元/吨,纯MDI同环比分别涨跌7％、-2％至20276元/吨,根据我们测算的1Q24年氨纶—原料的价差环比上涨7％至13785元/吨。目前看氨纶行业新增产能仅限于头部企业且添加领域和添加量的提升将带来需求的持续增长,公司作为氨纶主流企业市占率有望持 续提升,强者恒强。

   受行业新增产能的冲击叠加原料纯苯价格随油价大幅上涨,公司己二酸价格和盈利同比下降,但销售随新产能释放同比增长,聚氨酯原液(化工新材料)销量同比增长。根据公司年报数据,2023年国内己二酸产能同比增长27％至374万吨,产量和消费量同比分别增长15％、14％至230、175万吨。2023年公司基础化工(主要为己二酸和环己酮等)收入同比增长2.88％至85.66亿元,产销量同比分别增加25％、23％至128、106万吨,产能利用率为77.16％,主要是由于己二酸40万吨新产能于2023年9月投产,但由于国内新增产能较多,产品价格下行,全年毛利率同比下降9.31pct至19.57％,2023年重庆华峰化工有限公司实现净利润10.46亿元,同比下滑38％。1Q24年己二酸市场整体先扬后抑,受原料纯苯价格支撑,但行业整体仍供大于求。根据wind数据,1Q24年华东己二酸市场价同环比分别上涨2％、7％至9816元/吨,但由于纯苯价格上涨较多,根据我们测算,与纯苯价差同环比分别下降25％、10％至3024元/吨。2023年公司聚氨酯原液业务销量增长,盈利持稳,销量同比增长11.3％至41.54万吨,毛利率同比略下滑0.24pct至18.13％。

   氨纶新项目顺利推进中,向上游布局产业链一体化。1Q24年末公司在建工程较2023年末增加1.94亿元至17.05亿元,公司的30万吨氨纶项目中剩余的20万吨建设顺利推进中,2023年12月9日公司公告建设110万吨天然气一体化项目和12万吨PTMEG氨纶产业链深化项目,投资额分别为50.2、20.4亿元,项目建成后将继续增强公司产业链一体化的成本优势。

   投资分析意见:全球氨纶、己二酸和聚氨酯原液主流企业,规模、技术、成本优势显著,未来将继续深耕行业,强者恒强。我们维持公司2024-2025年归母净利润预测为30.49、38.12亿元,新增2026年归母净利润预测为47.65亿元,EPS分别为0.61、0.77、0.96元,目前对应PE为13X、10X、8X,维持增持评级。

   风险提示:1.氨纶、己二酸、聚氨酯原液等主要产品价格大幅下行;2.氨纶等新项目建设不达预期;3.下游纺织服装需求大幅下滑。