山东药玻(600529):激励费用等有一定扰动,重视强劲的增长动能

公司披露23年年报及24年一季报,23FY收入49.8亿,yoy+19％,归母净利7.8亿,yoy+25％,扣非归母净利7.4亿,yoy+23％;单23Q4收入13.1亿,yoy+9％,qoq+5％,归母净利1.6亿,yoy+31％,qoq-29％,扣非归母净利1.5亿,yoy+25％,qoq-33％。24Q1收入12.7亿,yoy+3％,qoq-3％,归母净利2.2亿,yoy+33％,qoq+37％,扣非归母净利2.1亿,yoy+36％,qoq+39.1％。24Q1业绩延续高增,收入环比小幅承压,或因非核心业务收入波动扰动。

   23年药用玻璃主要产品收入均高增,海外收入增速亮眼

   23FY模制瓶/安瓿瓶/管制瓶/棕色瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶收入22.6/0.7/2.0/11.2/2.6/0.6亿,yoy+29％/+24％/+18％/+29％/+13％/-3％。药用玻璃主要产品均实现高增长,23年内两批集采驱动中硼硅需求放量,海外区域性药用玻璃需求高景气亦或有重要贡献。23FY境内境外收入35.8/13.6亿,yoy+17.1％/26.4％。

   23Q4费用增加阶段性影响利润率,24Q1盈利能力同环比大幅提升

   23FY毛利率28.0％,yoy+1.2pct;23Q4毛利率27.5％,yoy+4.7pct,qoq-3.2pct。23FY模制瓶/安瓿瓶/管制瓶/棕色瓶/丁基胶塞/铝塑盖塑料瓶毛利率分别为39.2％/5.7％/-1.7％/23.8％/24.6％/35.0％,分别yoy-0.6/-2.0/-11.2/+3.0/+8.3/+3.9pct。费用率小幅上行,yoy+0.4pct至8.8％。23FY归母净利率15.6％,yoy+0.8pct;23Q4归母净利率12.3％,yoy+2.0pct,qoq-5.9pct。

   24Q1毛利率30.6％,yoy+6.9pct,qoq+3.0pct;费用率yoy+1.5pct至8.9％;归母净利率17.4％,yoy+4.0pct,qoq+5.1pct。23Q4较多的修理费用(计入营业成本)及超额利润计提费用(计入管理费用)导致盈利能力环比阶段性承压。24Q1激励基金计提费用增加(管理费用yoy+1.3pct至4.4％),修理费用影响预计大幅减小,盈利能力同环比均明显改善。

   模制瓶龙头地位稳固,增长有动能有空间,维持"买入"评级

   我们预计公司24-26年收入分别为57.7/67.5/79.9亿元,yoy分别+16％/17％/18％,归母净利润分别为10.2/12.3/15.0亿元,yoy分别+31％/20％/23％,EPS分别为1.53/1.85/2.27元/股,3年CAGR为25％。公司作为模制瓶龙头地位稳固,中硼硅产能扩张加快或充分享受行业红利。拓品类拓海外市场卓有成效,成长前景值得期待。参照可比公司估值,维持公司24年目标价38.43元,对应24年25倍PE,维持"买入"评级。

   风险提示:原燃料成本大幅波动、需求低于预期、竞争加剧风险、出口低于预期