金河生物(002688):天时地利人和,金霉素龙头腾飞在即

主要观点:

   金霉素:提价打开想象空间,公司业绩弹性巨大。

   供给端:公司与正大并列全球饲用金霉素两大寡头,合计产能占比超过90％；目前两家的产能利用率均超过100％,处于供不应求状态。而过去的五年,全球几乎没有任何金霉素的新增产能。需求端:非洲猪瘟背景下,规模养殖对生物安全防控的要求更高,金霉素作为可以提升猪只抵抗力的饲用抗生素,单位用量提高。虽然国家要求2020年1月1日起饲料中禁止添加促生长类抗生素,但并未禁止养殖过程中添加饲用抗生素；据了解,养殖过程中的金霉素添加量相比于饲料而言不减反增。同时,随着规模养殖的快速扩张,集约化程度提升,金霉素的市场空间快速扩容。若我国生猪养殖的金霉素渗透率达到美国的水平,则国内市场尚有4-5倍的成长空间。

   在需求趋旺而供给受限背景下,金霉素具备巨大的提价空间；金河生物作为金霉素绝对龙头,业绩弹性巨大。且金霉素占下游养殖的成本仅为0.3％,在养殖高景气背景下,下游客户对提价的容忍度极高。因此,我们预计2020年国内金霉素价格有较大提升空间,公司业绩弹性巨大。

   动物疫苗:2020年迎来业绩拐点,蓝耳灭活苗进入放量期。

   佑本目前的主打产品为蓝耳灭活疫苗"佑蓝宝"、圆环全病毒灭活苗"佑圆宝"、猪蓝耳活疫苗(PC株)等,核心竞争力为高抗原纯度和高抗原浓度。公司刚刚拿到蓝耳灭活苗新兽药证书,为疫苗业务收入高增长打开了空间。此外,猪细小病毒来活疫苗(NJ株)、猪丹毒灭活疫苗、猪瘟活疫苗等生产资质的获得,猪支原体-猪圆环病毒Ⅱ型二联疫苗进口注册申请稳步推进,为后续疫苗业绩的提升提供了保障。

   其他:玉米淀粉产业链延长,环保三期工程完工,人民币贬值增加汇兑收益。

   2018年公司完成5万吨淀粉扩能改造和15万吨液糖建设项目,玉米深加工能力达到30万吨。推动淀粉深加工产业链的延伸,生产和建设并重的同时,实现了淀粉产量和效益双突破,从单一淀粉向多元化产品转变。近年来,玉米价格维持低位,公司的玉米淀粉业务盈利稳定。2018年末环保三期建成后,2019年产能利用率上升,运营成本显著下降；2019H1人民币快速贬值,全年汇兑收益将显著增厚公司业绩。

   投资建议:

   首次覆盖给予买入评级。我们预计,2019-2021年,公司营业收入分别为19.22/23.64/29.88亿元,实现归母净利润分别为1.81/3.23/4.87亿元,对应EPS分别为0.28/0.51/0.77元。参考可比公司2020年30.69XPE,给予公司2020年30-31倍PE估值,对应目标价15.30-15.81元,首次覆盖并给予"买入"评级。

   风险提示

   原材料价格上涨的风险,汇率异常波动的风险,新产品市场开发不达预期的风险,政策风险。