岭南股份(002717):恒润集团改制方案确定,文旅板块有望助力估值提升

事项:1月5日,公司发布公告,子公司"恒润集团"拟整体变更为股份有限公司。1月19日,公司发布公告称,子公司"恒润集团"于2020年1月19日召开股东大会暨股份公司成立大会,会议逐项审议通过了《关于上海恒润数字科技集团股份有限公司筹办情况的报告》、《关于设立上海恒润数字科技集团股份有限公司的议案》、《关于上海恒润数字科技集团股份有限公司设立费用的审核报告》等多项议案,改制方案确定。

   文旅板块高速增长,业绩承诺超额兑现。2015年起,公司在二次创业期间主动融合新兴业务,通过并购方式扩大文旅板块,文旅业务快速发展,其文旅板块营收占比已从2015年的7.31％提升至2018年的15.75％。公司于2015年完成恒润集团的收购,恒润集团在主题公园、科博场馆、4D电影、VR等领域具有较强的竞争能力,为用户提供各类高科技创意数字互动娱乐体验整体解决方案,是文旅主题项目高端装备及系统一体化服务供应商,专注于沉浸式游乐设备系统的研发、设计、生产与集成,主要面向主题乐园、旅游景区、科博场馆、政府办公机构及其他商业场所,主要产品包括飞翔球幕、轨道骑乘、影院剧场等室内外高科技互动体验设备。公司将自身传统园林业务与恒润集团的文化科技优势融合,从生态环境涉足文化旅游,自2015年公司完成收购后,恒润营业规模高速增长,2016年-2018年其营收同比增速分别达到39.73％、103.30％和16.72％,2015-2018年扣非归母净利润承诺值的完成率分别为104.94％、106.55％、164.15％和152.24％,2018年营业收入和净利润分别达7.35亿元和1.40亿元。恒润集团科技实力雄厚,布局海内外文旅市场,通过科技研发和成果展示驱动文旅市场,为国内知名企业的主题文化旅游项目提供高科技文化产品和运营服务,贯穿全产业链,取 得了市场广泛、高度的认可,未来业绩发展值得期待。

   分拆上市条件基本满足,有望助力整体估值提升。2019年8月,证监会召开新闻发布会,表示允许上市公司分拆子公司登陆A股,2019年12月13日,证监会正式发布了《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》(后称"分拆规定")。分拆规定明确了境内分拆上市的条件及流程,从分拆上市条件看,主要分为7个部分,包括对公司的上市时间、盈利水平、规模、资产结构、持股比例等作出的严格要求。从公司和恒润集团的各项条件来看,基本满足分拆上市规定的各项要求。岭南股份2019年12月在互动平台上回复投资者表示,公司将积极筹备分拆上市事宜。本次恒润改制是为其在合适的时机选择符合股东利益及战略规划的发展路径奠定基础,利于完善恒润集团的公司治理结构,提升规范运作水平,同时也为未来分拆上市可能提供前提。分拆上市政策的实施为企业扩大了直接融资渠道,若分拆上市顺利推进,恒润集团可使用所获取筹集资金扩展业务规模,同时有利于岭南股份聚焦发展主营业务,提高整体的经营规模、成长性和盈利水平。恒润集团股份制改造完成后,考虑其分拆上市的可能性,其主营高科技文旅业务板块价值有望得到重估,或将对岭南股份整体估值有提升作用。

   各业务板块协同发展,订单充足成长可期。目前公司围绕园林主业大力拓展生态环保和文化旅游业务,布局文旅、水务水环境、土壤修复等领域,完善大生态产业链,持续提高生态环保和文化旅游板块的业务占比,通过资源调配与订单结构改善,实现各个板块之间的协同发展,助力企业综合竞争力和盈利能力提升,生态环境和文化旅游订单快速落地,泛娱乐大PPP战略持续发力。2019年,公司将重点资源倾斜至粤港澳大湾区等沿海发达地区,获得EPC项目和优质运营项目的占比增加,并持续获取优质订单,中标深圳前海桂湾公园景观建设、江苏泗阳、黄山休宁及廉州水环境综合整治等重点项目。我们根据公司公告汇总,2019年以来公司新签重大项目订单约为77.82亿元,接近公司2018年营业收入的88％,公司订单储备量相对充裕,为公司业绩释放提供一定保障。公司持续多元化布局,在生态环境建设行业承压背景下,通过水务水环境和文旅业务的发展支撑公司在行业低谷期的整体盈利韧性,有助于在未来行业复苏期实现更高质量增长、获取更大的业绩弹性。2018年公司推出限制性股票激励计划,拟向217名公司中层管理人员及核心业务骨干授予1493.72万股限制性股票,根据限制性股票行权条件,预计2018-2021年公司扣非后净利润增速分别为60％、30％、30％和20％。 从速度上来看,2019-2021年公司业绩增速将降至30％以内,在高基数的基础上实现的相对较快增长,增长质量有望提高。

   估值与投资建议。预计2019-2021年实现营收分别为89.76亿元、117.58亿元和146.98亿元,同比增速1.5％、36.9％和20.1％;净利润分别为7.22亿元、9.88亿元和11.86亿元,同比增速为-7.3％、36.9％和20.1％;

   EPS分别为0.47元、0.64元和0.77元,动态PE分别为13.8倍、10.1倍和8.4倍。公司"二次创业"战略发力,目前公司"大生态+泛游乐"布局涵盖水务水环境治理+生态环境修复+文化旅游的业务板块格局,三个业务板块之间协同效应明显,助力公司在未来行业复苏和粤港澳大湾区建设背景下快速成长。同时子公司主营高科技文旅业务,分拆上市有望推进,或助力整体估值提升。公司资金充足,在手订单充足,成长性较好。维持公司"买入-A"的评级,目标价7元,对应2019年约15倍PE。

   风险提示:分拆上市推进不及预期、业绩不及预期、政策变动等风险。