中国医药(600056):工业板块承压,二三终端发力下期待业绩改善-2019年年报点评

公司2019年业绩下滑,基本符合预期；工业板块受带量采购影响明显承压,商业板块及贸易板块有望开始加速；一体两翼战略推进下,二三终端发力值得期待。持续推荐,维持“增持”评级。

   2019年业绩下滑,基本符合预期。公司2019年分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润352.85亿/9.81亿/8.82亿元,同比+13.80％/-36.46％/-13.17％；经营性现金流净额-5.38亿元。从单季度看,2019Q4公司分别实现营收、归母净利润、扣非归母净利润86.15亿/2.79亿/2.55亿元,分别同比+5.11％/-95.85％/-30.22％。

   公司2019年业绩有所下滑,主要由于工业板块受带量采购、中健公司建设以及原料药存货跌价所致,基本符合预期。

   工业板块明显承压,商业板块快速增长。2019年医药工业板块实现营收52.19亿元,同比下降10.72％；营业利润同比下降54.85％至2.88亿元。营收及利润下降明显主要由于阿托、瑞舒被列入首批集采名单,克林霉素磷酸酯、乙酰螺旋霉素片等抗生素制剂受到“限抗”政策影响,且公司工业营销体系改革尚在推进；

   板块收入降幅小于利润,主要由于结构调整以及制药原材料价格上涨影响。商业板块2019年实现营业收入236.15亿元,同比增长21.42％,实现营业利润8.49亿元,同比增长35.97％。考虑到河南、广东省已彻底摆脱“两票制”的负面影响,且公司通过并购整合及区域扩张完善销售网络、增加高毛利商品的调拨,商业板块业绩有望持续发力。国际贸易板块实现营收74.47亿元,同比增长11.63％；实现营业利润6.58亿元,同比上升10.10％,主要由于报告期内公司强化医疗器械、试剂、耗材品种合作引入优质供应商同时加强优质产品向拉美、非洲等地区的拓展。公司销售费用率下降1.59PCTs至9.75％,主要由于销售费用率较高的医药工业板块(销售费用率54.16％)本期收入下降,且公司销售体系逐步优化；管理费用率(含研发)小幅提升0.03PCT至2.77％,随着公司资源整合深化专业务协同不断推进已逐渐趋稳；财务费用率稳定在0.44％,与上年持平,缘于公司强大的资金实力以及高效的融资管控。

   一体两翼战略持续推进,二三终端发力下业绩有望改善。报告期内公司一体两翼战略持续推进,2019年累计启动50个品规(含注射剂)的一致性评价工作,5个申报的品种已通过。2020年,公司将重点推进注射剂产品一致性评价。目前公司在研新产品68项(包括一类新药3个,中药4个)。报告期内一类新药YPS345原料及片剂获得临床批件；注射用盐酸头孢替胺获得生产批件,一类新药TPN729MA、Hemay-020及YPS345分别进入II期和I期临床阶段。2020年新品种加速落地(包括二次开发)及大健康领域向预防/保健领域拓展的产品结构优化值得期待。报告期内公司不断开拓标外市场,扩大医疗终端渠道资源,随着二三终端持续发力,主要品种阿托、瑞舒的销售降幅已逐渐收窄至23％。

   报告期内中健公司可推广品种已突破200个,随着“推广到院,招商到县,OTC到店”战略加速推进,公司有望构建差异化优势格局,为长期发展奠定坚实基础。

   风险因素:并购整合不达预期,新品研发持续性不足,竞争过度致毛利率下滑等。

   盈利预测及评级。公司工业板块精细化招商和商业板块点强网通战略不断推进,2020年收入有望逐步复苏,盈利能力有望改善。考虑到集采政策对公司短期业绩仍有明显影响,调整公司2020-2021年EPS预测至1.02/1.17元(原为1.43/1.53元)并增加2022年盈利预测1.36元,维持“增持”评级。