中铁装配(300374):装配式产业链齐全,中国中铁入主后有望实现业务协同-公司深度报告

公司简介:公司成立于2006年,公司主营产品为装配式新型墙体材料、内外装饰材料、园林景观材料以及集成房屋等。公司于2020年完成股权转让,实际控制人由孙志强变成中国中铁,持股比例为26.51％。2019年,公司收入结构中集成房屋、贸易和集成房屋部品部件占比分别为59％、33％和7％,毛利结构中三者的占比分别为93％、1％和5％。

   装配式建筑行业:政策支持,行业处于高增长期?装配式建筑节省人工、工期短,但造价较贵。较高的造价是制约装配式建筑发展的主要原因之一。装配式钢结构住宅的单位造价高于装配式混凝土;伴随PC率的提升,单位造价上升,单位面积人工费下降,人工费占总建安费用比例下降。《装配式混凝土建筑建安工程造价研究》中披露了装配式建筑的三个案例:长沙麓谷小镇项目装配式的造价可与传统造价持平;肥市湖畔新城项目装配式的造价较传统造价高7～8％;合肥市政务中心停车综合楼项目装配式造价增加267元/平米,但节省财务费用,呈现经济性。

   政策支持装配式建筑发展,2020/2025年装配式建筑占比分别达到15％/30％。装配式建筑十三五目标:到2020年,全国装配式建筑占新建建筑的比例达到15％以上,其中重点推进地区达到20％以上,积极推进地区达到15％以上。2016年2月发布的《中共中央国务院关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见》提出:力争用10年左右时间,使装配式建筑占新建建筑的比例达到30％。部分省份设定了更高的渗透率目标。各地装配式支持政策包括:财政奖励、税收优惠、金融服务、面积奖励、优先安排建设用地等。

   装配式建筑目前处于快速发展期。2019年装配式建筑新开工面积为4.2亿平方米,较去年增长44.64％,四年以来复合增长率达到38.38％,同时渗透率达到13.4％。从近三年的统计情况上来看,重点推进地区新开工装配式建筑面积分别为7511万m2、13538万m2、19678万m2,占全国的比例分别为47.2％、46.8％、47.1％。2019年新开工装配式建筑中,商品住房为1.7亿m2,保障性住房0.6亿m2,公共建筑0.9亿m2,分别占新开工装配式建筑的40.7％、14％和21％。据统计,2019年我国拥有预制混凝土构配件生产线2483条,设计产能1.62亿m2;钢结构构件生产线2548条,设计产能5423万吨。新开工装配化装修建筑面积由2018年的699万m2增长为2019年的4529万m2。

   装配式建筑评价标准明确装配率不低于50％。《工业化建筑评价标准》废止,2018年2月《装配式建筑评价标准》实施。装配式建筑应同时满足下列要求:主体结构部分的评价分值不低于20分;围护墙和内隔墙部分的评价分值不低于10分;采用全装修;装配率不低于50％。

   公司业务:控股股东变为中国中铁,技术、拿单能力强劲?公司主要产品包括装配式建筑部件、集成房屋两大类,产业链齐全。2019年,公司收入结构中集成房屋、贸易和集成房屋部品部件占比分别为59％、33％和7％,毛利结构中三者的占比分别为93％、1％和5％。

   江苏宿迁生产基地2019年上半年顺利投产,完善产能布局。江苏宿迁生产基地总投资为55,826.76万元,其中募集资金投入45,000万元,全部募集资金全部用于该项目投资。该项目形成年产40万平方米无机集料阻燃木塑复合墙板、60万平方米纤维增强水泥复合墙板、200万平方米外墙板、1.5万吨木塑装饰材料、1万吨钢结构和50万平方米装配式建筑其他部品部件的生产能力。据统计,宿迁基地2019年实现营业收入27,892.47万元,占公司2019年营业收入的29.23％。根据2017年12月配股说明书披露的信息,本项目实施完成后,达产年可实现销售收入38,389.74万元,利润总额6,688.82万元,净利润5,016.62万元;项目投产后第一年实现设计产能的60％,第二年实现设计产能的80％,第三年达产。公司目前业务范围涉及北京、江苏、新疆、山东等地,江苏宿迁生产基地的投产标志着公司制造能力的进一步增强。

   技术能力强劲,参与主编行业标准,是住建部认定的第一批装配式建筑产业基地。2019年公司主编的《建筑用无机集料阻燃木塑复合墙板应用技术规程》(CECS286)和参编的《装配式钢结构建筑技术标准》(GB/T51232)被北京市住建委收纳于《北京市绿色建筑和装配式建筑适用技术推广目录(2019)。公司既生产装配式建筑部品部件同时可以提供综合解决方案,是住建部认定的第一批装配式建筑产业基地。

   拿单能力较强,获得雄安新区、乡村振兴订单。2019年国务院政府工作报告中提到,扎实推进乡村建设。科学编制和实施建设规划,大力改善生产生活条件。继续推进农村危房改造。2019年公司承接的乡村振兴及厕所革命项目收入20,667.61万元,占2019年营业收入总额的21.66％。公司承接雄安新区建设项目,其中雄安新区建设者之家一号营地项目仅仅8天内就已完成1.6万平方米的装配式钢结构工程。

   控股股东变为中国中铁,有望实现业务协同。2020年7月14日,控制权变更之协议转让的标的股份已完成过户登记手续,公司控股股东变更为中国中铁。2020年8月1日,公司公告拟变更公司简称为中铁装配。中铁装配目前估值高于可比公司平均水平。从可比公司估值情况来看,中铁装配2020～2021年PE分别为61、46倍,均高于可比公司平均水平。

   投资建议:首次给予增持评级。预计公司2020～2022年归母净利润分别达到0.82、1.08、1.43亿元,同比增长22％、32％、32％,对应市盈率61、46、35倍。装配式建筑行业目前政策支持,行业处于高增长期。公司江苏宿迁生产基地2019年上半年顺利投产,完善产能布局。公司技术、拿单能力强劲;在控股股东变为中国中铁后,有望实现业务协同。

   风险提示:装配式建筑行业政策支持力度低于预期;行业竞争加剧;装配式建筑下游需求低于预期;原材料成本增长高于预期;中国中铁给公司带来的业务支持低于预期;坏账等资产减值损失或加剧等