史丹利(002588):中报略超预期,继续看好复合肥景气-中报点评

事件:公司发布2020年半年报,上半年实现营收33.61亿元,同比增加7.81％,归母净利润为1.38亿元,同比增加36.10％,扣非后归母净利润为1.17亿元,同比增加29.41％。第二季度,公司实现营业总收入15.03亿元,同比下降6.18％,环比下降19.32％,公司归母净利润为0.75亿元,同比增长22.75％,环比增长19.05％。

   点评:复合肥价差扩大增厚业绩,公司毛利率环比显著提升。2019年以来复合肥与单质肥价格波动式下行,2020年上半年,氯基复合肥市场均价同比下滑8.7％,硫基复合肥市场均价同比下滑10.3％,而作为原料的三大单质肥价格下滑幅度更为明显,其中氯化钾市场价同比下滑16.1％,硫酸钾同比下滑8.2％,尿素同比下滑13.2％,磷酸一铵同比下滑10.9％。得益于单质肥价格下行,公司复合肥产品毛利率扩大,今年上半年硫基复合肥毛利率达16.6％,同比上升0.73pct,氯基复合肥毛利率达17.61％,同比上升1.06pct。上半年公司销量同比增长14％左右,价差扩大与销量增长共同增厚公司业绩。

   单季度来看,二季度复合肥价差扩大趋势更为明显,山东地区氯基和硫基复合肥Q2市场均价分别为1898元/吨和2133元/吨,环比Q1变动-1.1％和0.2％,而原料氯化钾Q2均价环比-8.4％,硫酸钾环比+1.4％,尿素环比-2.3％,磷酸一铵环比-5.4％。公司Q2单季度销售毛利率达到20.47％,较Q1增加5.87pct。当下公司销售毛利率已恢复至2018年的水平,未来单质肥价格受供给侧改革边际影响减弱,且三大单质肥均有新增产能投放,价格上行空间有限,复合肥企业将具备更强的定价权,公司有望受益于复合肥景气周期来临。

   现金流充裕,期间费用率持续降低。2020年上半年公司经营活动产生的现金流量净额为8.91亿元,同比增加336.07％,主要是本期收到货款较同期增加,及消耗期初库存减少本期采购所致。公司三费控制良好,除研发外,期间费用率自2017年起延续下行趋势。今年上半年公司销售费用率为5.48％,管理费用率为3.02％,财务费用率为-0.34％,分别较2019年下降0.64pct、0.72pct、0.33pct。销售方面,公司上半年开始打造园艺肥品牌,采取线上销售为主的销售策略,上半年园艺肥实现全网销售额900多万元。营销方面,公司继续加强央视的广告投放,坚持《星光大道》独家冠名,上半年广告促销费达7264万元,同比增加23.5％。复合肥作为ToC端产品,持续加大宣传有利于公司将品牌影响力下沉到经销商、终端用户,带动销量提升。

   风险提示:单质肥及复合肥价格大幅变动,粮食价格大幅波动,宏观经济下行。

   盈利预测:考虑到单质肥价格下行,复合肥行业毛利扩大,我们调整盈利预测,预计2020-2022年归母净利润分别为2.17亿元、4.15亿元、5.03亿元(调整前预测值分别为1.57亿元、3.36亿元、4.25亿元),对应PE为32/17/14倍,维持买入评级。