燕塘乳业(002732):Q3收入高增提升份额,短期投入加大影响利润-2020年半年报点评报告

事件概述

   10月28日公司发布2020年三季报,报告期内实现营收11.94亿元,同比+9.35％；实现归母净利润0.96亿元,同比-13.08％,基本EPS为0.61元。折合Q3单季度公司实现营收/归母净利润4.91/0.36亿元,同比分别+25.04％/-18.32％。

   分析与判断

   Q3收入高增实现份额提升,公司主动加大费用投入影响利润表现

   收入端,Q3疫情消退后乳制品动销快速恢复,公司借机加大销售投入,营收实现25.05％的同比高增长。利润端,Q3净利润同比出现明显下滑,主要原因包括:(1)下游动销旺盛,上游原奶供应不足,公司从天津等北方地区调奶造成成本上行,小幅压低毛利率。(2)白糖、奶粉、饲料等原料价格上行,造成生产成本提高。(3)公司主动加大商超、电商等渠道的返利力度以抢占市场,推动市场份额显著提升。

   生产成本上升压低毛利率表现,销售费用同比上行

   前三季度公司销售毛利率为35.53％,同比+0.12ppt(Q3为35.27％,同比-0.51ppt)。

   Q3销售毛利率小幅下行的原因是公司加大从北方调奶力度,造成原料奶成本上行,同时白糖、奶粉、饲料等辅料成本上升。前三季度公司整体期间费用率为24.62％,同比+1.47ppt(Q3为25.03％,同比+2.80ppt)。其中销售费用率19.10％,同比+1.61ppt(Q3为19.89％,同比+3.03ppt),原因是公司主动加大商超、电商等渠道返利力度,通过主动加大费用投入抢占市场份额。管理费用率4.61％,同比-0.39ppt(Q3为4.41％,同比-0.40ppt)。研发费用率0.70％,同比+0.50ppt(Q3为0.56％,同比+0.38ppt)

   原因是研发人员薪酬及设备折旧增加；财务费用率0.21％,同比-0.24ppt(Q3为0.17％,同比-0.22ppt)原因是提前偿还项目贷款导致长期借款减少,降低利息费用。

   老广州等大单品营收保持高速增长,新广州等新产品快速推广

   公司目前在售单品中,“小蓝盒”、老广州酸奶等酸奶产品营收端保持高速增长。今年公司推出采用75℃低温巴氏杀菌工艺的“新广州”鲜牛奶产品。该产品为华南地区首款75℃新基准乳品,并与广州地标相结合,强化了产品特色和消费者粘性。“新广州”鲜奶有望成为未来的核心单品,将有助于液体乳毛利率水平的提高。此外,公司“海盐芝士酸酪乳(奇亚籽)”、“养生食膳木瓜牛奶饮品”、“老广州”、“希腊风味酸酪乳”等产品获得2019年多项行业奖项,体现了公司产品的高质量水准。

   盈利预测与投资建议

   根据前三季度的经营情况,我们调整盈利预测。预计20-22年公司实现营业收入16.30/18.43/21.15亿元,同比+10.8％/+13.1％/+14.8％；实现归属上市公司净利润1.13/1.56/1.80亿元,同比-9.1％/+38.1％/+15.7％,对应EPS为0.72/0.99/1.14元,对应PE为35/26/22倍。公司目前估值低于乳制品行业可比公司41倍PE(按Wind一致预期)的平均值,考虑到疫情负面影响逐步消退,公司中长期成长性依然乐观,维持“推荐”评级。

   风险提示

   疫情负面影响超预期,产能释放速度不及预期,成本上涨超预期,食品安全问题等。