花园生物(300401):深耕VD3全产业链,产品升级迎新机-深度报告

投资要点:

   VD3行业龙头企业。VD3是人和动物体内骨骼正常钙化所必须的营养素,公司是全球VD3生产规模最大的企业。全球VD3产能约14600吨/年(折50万IU),中国的产能约有13100吨/年,全球需求约6000吨。2019年中国VD3产量为5650吨,其中出口4050吨,国内供应1600吨,消耗1300吨。根据博亚和讯的统计,2019年,公司生产VD3达2000吨,占总产量的35.4％,是行业第二名产量的两倍。

   掌握关键原材料NF级胆固醇,有用一体化优势。NF级胆固醇(纯度在95％以上的羊毛脂胆固醇)提取技术工艺复杂。2007年前,全球NF级胆固醇的生产主要被新加坡恩凯、印度迪氏曼(收购原Solvay公司胆固醇业务)、日本精化三家公司垄断。2008年,花园生物联合浙江大学对NF级胆固醇生产工艺开展研发,研发成功后并形成产业化,打破国外垄断。同时公司向产业链下游延伸,突破25-羟基VD3的规模化生产技术,是全球仅有的两家拥有该技术的企业。25-羟基VD3附加值高,帮助肝功能不佳的人和动物进行VD3活性成分的吸收。目前,公司正在研发全活性VD3,进一步延伸VD3产业链。

   在建项目打开成长空间。公司在建"年产1200吨羊毛脂胆固醇及8000吨精制羊毛脂项目"、"年产3600吨饲料级维生素D3粉及540吨食品级维生素D3粉项目"、"年产26吨25-羟基维生素D3原项目"、"年产40.5吨正固醇项目"、"年产15.6吨25-羟基维生素D3结晶项目"和"年产1200吨25-羟基维生素D3粉"等多个项目。建成后有望打开公司的成长空间,使业绩迈上一个新台阶。

   盈利预测和投资评级:公司是VD3行业的领军企业,拥有一体化优势。近年来,花园生物注重产品升级,注重生产高附加值的产品,多个项目处于建设中,为未来的业绩增长打下基础。预计公司2020-2022年EPS分别为0.58、0.82和1.15元/股,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示:下游需求不及预期;25-羟基VD3市场拓展不及预期;在建项目进展不及预期;在研项目进度不及预期。