东珠生态(603359):减值高增拖累业绩,激励料有效调动积极性-2020年年报点评

2020年公司实现收入/归母净利润+15.9％/+5.2％,业绩低于预期,资产减值损失同比多增为利润增速低于收入增速的主因。毛利率同比略升,费用管控良好,经营现金流回正。新签如期恢复,在手订单充裕,负债率有序扩张下继续保持零有息负债。公司拟实施员工持股计划,料实施后将有效调动积极性。综合考虑公司在手订单充足,地方财政承压下结算周期延长带来减值计提增加等因素,我们调整2021/2022年净利润预测至4.7/5.6亿元(原预测为6.6/8.7亿元),新增2023年净利润预测6.5亿元。考虑历史及可比公司估值,我们给予公司2021年14倍PE(相当于过去三年平均PE水平),对应目标价20.70元,维持"买入"评级。

   2020年收入+15.9％,归母净利润同比+5.2％,业绩低于预期,资产减值损失同比多增为利润增速低于收入增速的主因。公司2020年收入23.4亿元(同比+15.9％),毛利6.8亿元(同比+16.6％),归母净利润3.8亿元(同比+5.2％),业绩低于预期,利润增速低于收入增速主要为计提减值损失同比高增所致。分业务看,生态修复/市政景观收入12.3/10.8亿元,同比+15.2％/18.5％;毛利3.5/3.1亿元,同比+15.4％/+21.7％。4Q20收入/净利润同比-9.8％/-72.3％,我们判断为去年同期基数较高叠加结算节奏扰动导致Q4业绩下滑。

   毛利率同比略升,费用管控良好,资产减值损失高增,经营现金流回正。公司2020年毛利率29.0％,同比+0.2ppt;分业务看,生态修复/市政景观毛利率28.5％/28.4％,同比+0.04/+0.8ppt。综合费用率6.2％(同比-0.4ppt),其中管理/研发/财务费用率3.1％/3.2％/-0.1％(同比-0.8/+0.1/+0.3ppt),疫情影响下费用管控良好。公司计提减值损失共5962万元(2019年为602万元),主要为已完工未结算项目计提损失较多所致。现金流看,公司经营现金净流入2291万元(上年同期净流出7769万元),经营现金流回正。

   新签如期恢复,在手订单充裕,负债率有序扩张下继续保持零有息负债。公司2020年新签订单18.9亿元(同比-72％),其中4Q20新签8.4亿元(环比/同比+267％/+238％),随着招投标恢复公司4Q20新签合同如期恢复,考虑到目前公司在手订单仍旧充裕,料将助力业绩稳增。2020年资产负债率55.4％(同比+5.7ppt),考虑行业平均负债水平,公司负债扩张相对有序;此外公司继续保持零有息负债,整体财务保持稳健。

   拟实施员工持股计划,料将有效调动积极性。公司拟实施2021年第一期员工持股计划,股份总数162.4万股(占总股本0.51％),该计划以2021-2023年为业绩考核年度,分三年解锁(解锁比例为50％/30％/20％),对应解锁条件为:以2020年归母净利润为基数,2021-2023归母净利润增长不低于20％/38％/58.7％。相比公司先前股票期权激励计划针对中高层管理人员,本次员工持股计划不覆盖董监高,料将深化公司经营层的激励体系。考虑公司的订单储备充足及激励释放经营积极性,我们预计公司中期仍将保持稳健增长。

   风险因素:地方政府财政实力恶化;回款周期延长导致现金流恶化等。

   投资建议:综合考虑公司在手订单充足,地方财政承压下结算周期延长带来减值计提增加等因素,我们调整2021/2022年净利润预测至4.7/5.6亿元(原预测为6.6/8.7亿元),对应EPS预测为1.48/1.75元(原预测为2.06/2.72元,不考虑转增股本影响);新增2023年净利润预测6.5亿元(对应EPS预测为2.05元)。考虑公司历史及可比公司估值水平,我们给予公司2021年14倍PE(相当于过去三年的平均PE水平),对应目标价20.70元,维持"买入"评级。