坤彩科技(603826):主业稳定增长,新品有序推进-一季度点评

事件描述

   2020年实现收入7.5亿元，同比增长22%，归属净利润1.6亿元，同比增长7%。2021年1季度实现收入2.1亿元，同比增长29%，归属净利润0.44亿元，同比增长25%。

   事件评论

   收入逆势增长，盈利能力下降。2020年公司收入增长21%，我们判断主要源于销量增长，均价有所下降主要源于默尔品牌占比提升；1季度公司收入同比增长29%，仍是销量快速增长所致。若剔除富仕和正太新材料的净利润影响(-0.09亿元)，则2020年主业净利润约1.7亿元，同比增长13%。我们判断，业绩增长低于收入增长，主要源于盈利能力较弱的默尔品牌占比提升，从1季度来看，公司产品结构调整对盈利能力的影响已经弱化，业绩增长与收入增长逐步匹配。

   毛利率有所改善。2020年全年公司可比口径毛利率41.3%，同比下降3.3个百分点，主要源于默尔品牌销量占比显著提升；期间费率16.6%，同比下降0.6个百分点，其中销售、管理、研发、财务费率分别变动-2.3、0.1、0.3、1.3个百分点。

   2021年1季度公司毛利率40.5%，同比下降1.0个百分点，考虑到会计准则调整实际毛利率更高；期间费率15.9%，同比上升0.9个百分点，其中销售费率不可比，管理、研发、财务费率分别变动-0.4、1.3、1.7个百分点。

   新项目投产后顺利爬坡中。截至2021Q1，公司在建工程约5.0亿元，无形资产约2.7亿元(2019-2020年持续购买土地，累计接近2亿元)，加上富仕工厂的初始投资额(2019年已转固，约2亿元)，当前新项目的累计投资额约9亿元。根据年报数据，公司20万吨二氧化钛产线还处于爬坡期，计划2021年5月份正式投产，2021年计划建成年产50万吨二氧化钛、40万吨三氧化二铁项目。

   富仕和正太项目尚未实现盈利。2020年富仕和正太新材料共分别实现净利润约-635万元、-288万元，半年报分别实现净利润约-575万元、-18万元，故下半年合计净利润约-330万元，盈利能力逐步改善。截至2020年底，公司员工数量约653人，其中母公司、子公司(主要是富仕和正太工厂)员工分别约435、218人。

   相较于2019年(公司员工数量约521人，其中母公司、子公司员工数量分别为420、101人)，整体员工数量增长25%，其中母公司员工数量增长4%，子公司员工数量增长超过100%。1季度二氧化钛尚未实现收入，但营业成本和费用已经增加，随着接下来的规模销售启动，预计富仕和正太项目有望逐步实现盈利。

   预计公司2021-2022年归属净利润约4.0(大概对应2亿元珠光材料+2亿元钛白粉)、7.4、15.3亿元，对应估值49、27、13倍，继续推荐。

   风险提示

   1.全球经济出现大幅下滑；

   2.新项目投产进度低于预期。