透景生命(300642):营销改革后,静待花开-深度研究报告

流式荧光为特色、多技术平台发展的体外诊断试剂供应商。透景生命成立于03年,公司综合运用高通量流式荧光技术、化学发光免疫分析技术、荧光PCR技术等多个技术平台开发体外诊断试剂,产品主要涵盖免疫、分子和生化等领域。公司是国内最早引入流式荧光技术的IVD公司。流式荧光技术的特点是多重发光,比较适合多重检测,如自身免疫领域、肿标、HPV多指标联检。公司基于全球流式荧光领先企业Luminex的仪器开发试剂,双方建立了稳定的合作关系,合作领域持续拓展。截至2020年底,公司流式荧光仪累计装机超700台。我们预计国内流式荧光仪装机空间约为3550台,是公司累计装机量的约5倍,而且随着流式荧光仪开展的检测项目持续丰富,装机空间有望进一步扩大。此外,公司与日立合作于2018年发布了兼容流水线,截至2021Q1累计装机约6条,流水线业务稳步推进有望拉动试剂销售持续放量。

   深耕肿瘤和自免检测大领域。公司检测产品涵盖肿瘤全病程,其中肿标是公司的支柱项目。肿标占据化学发光市场规模的约1/4,且进口替代空间广阔。透景肿标产品的准确性可媲美罗氏,流式荧光平台适合肿标多联检,竞争优势明显。而且公司在肿瘤早筛领域布局的肺癌和肠癌甲基化产品放量可期。自免领域公司已获批15联检等多个产品。国内自免检测市场刚起步,在自免患者就诊意愿提升、国内风湿免疫科建设、自身免疫疾病治疗药物降价等因素推动下有望实现持续较快增长,预计较当前行业规模有3倍以上发展空间。流式荧光平台适合自免联检,在美国已占据自免检测市场70％以上的份额。国内自免检测市场仍以定性的免疫印迹法为主,但定量检测取代定性检测是趋势,公司占据方法学优势,有望获得较高市场份额。

   酒香也怕巷子深,期待营销改革后业绩加速。公司一直立足技术和产品创新,在技术和产品方面有比较强的竞争优势,产品性能已基本达到国外进口产品的水平。但近几年公司增速略低于同行,主要原因是营销体系建设薄弱。2019年起公司就积极筹划营销改革,2020年营销改革正式落地实施,由董事长、总经理亲自抓营销管理,并在营销组织架构、人员建设方面进行了大量的改革,主要措施有扩大营销团队规模(19年80人,20年达到140人,21年预计超过200人)、在原有区域管理的基础上增设产品线管理、对营销体系骨干进行股权激励等。公司营销改革后业绩加速值得期待。

   盈利预测、估值及投资评级:我们预计,公司21-23年归母净利润分别为2.50、3.30、4.32亿元,同比增长107.8％、31.6％、31.0％,对应21-23年EPS分别为2.76、3.64、4.76元,对应PE分别为26、20、15倍。鉴于其在流式荧光平台的技术优势以及分子、化学发光等平台的布局,且可比公司2022年估值在35倍上下,我们给予公司22年35倍PE估值,对应目标价为127元。首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:1、流式荧光仪、化学发光仪、流水线等装机不达预期;2、流式荧光自免检测、化学发光检测、甲基化业务放量不达预期;3、营销改革效果不达预期。