古越龙山(600059):复苏节奏偏慢,期待费用投放加大后逐季改善

1H21业绩低于我们预期公司1H21实现营收7.64亿元,较2019/2020年同期分别同比-20.0/+32.0％;实现归母净利润0.88亿元,较19/20年同期分别同比-12.9/+31.3％;毛利率/销售费用率/管理费用率/归母净利率分别同比变动此番业绩略低于我们的预期,主因疫情后黄酒品类消费复苏势头整体偏弱。

   发展趋势疫情后黄酒品类消费复苏节奏偏慢,下半年有望逐季改善。我们认为黄酒市场培育力度偏低致疫情后黄酒消费势头恢复偏弱,浙江/上海1H21营收分别同比增长23.7/24.0％,省内/省外复苏节奏基本同步。公司1H21营收恢复到2019年同期80％,我们预计下半年随费用投入力度加大及四季度黄酒消费旺季拉动,营收端或稳步恢复。同时公司产品结构升级正逐步推进中,1H21中高档/普通酒分别同比增长34.04％/18.80％;单2Q毛利率同比升8.3％,产品结构梳理及高端化效果逐步显现。

   公司加大电商及广告投入,多举措并举有望提升品牌消费氛围。调整运输费用后,公司销售费用同增1.3ppt,主因宣传费及电商平台费用增加。当前公司通过"越酒宴"+模式扩展高端传播渠道,同时通过进驻抖音及与专业传媒运营机构合作等推动品牌年轻化及全国化,公司多举措并举有助提升消费氛围。

   公司正积极聚焦核心大单品并推动省外渠道铺设,建议关注黄酒龙头全国化进程。继2020年缩减约80个SKU后,公司今年继续淘汰和整合200余只产品并持续加码高端系列。同时公司通过品鉴馆和专卖店形式加速对黄酒弱势地区的渗透,目前已在西安等地开设专卖店。我们认为随着资源向大单品聚焦及省外渠道铺设的推进,黄酒龙头全国增长空间或逐步打开。

   盈利预测与估值由于复苏慢于预期及公司销售费用投入加大,我们下调营收并上调销售费用,对应下调2021/2022年盈利预测11.3％/4.3％至］.55/2.14亿元,因行业估值中枢下行,我们下调目标价6.2％至10.6元,对应2021/2022年62/45XP/E,当前股价交易于64.6/46.8X2021/2022年PE,较当前股价有3.7％下行空间,维持中性评级。

   风险其它酒种市场投放激进,侵蚀黄酒市场份额;若加大营销投入但精准度不够,较难实现消费场景与消费群体的拓宽;省外市场培育拓张不利。