上港集团(600018):更名"发展",看好"发展"-公司点评报告

证券简称正式更名"保利发展",公司上市以来多维度谋发展,激励及跟投机制充分,新管理层上任后积极增持,体现持续推动公司发展的决心。上市以来,公司从未改变过谋发展的决心,2012年和2016年,保利发展实施了两期股权激励计划,成为首批实施股权激励的央企地产公司。2017年,公司成为央企地产公司的首批代表,设立房地产项目跟投机制,激发公司新的发展活力。21年8月初新任董事长及全体高管增持公司股份彰显对公司未来发展的信心。早在2018年的9月13日,保利地产正式宣布升级为保利发展,并进一步将公司战略升级为"以不动产投资为主、以综合服务与不动产金融为翼"的'一主两翼'发展战略,3年后,即2021年9月14日,公司正式将证券简称从"保利地产"变更为"保利发展"。我们认为在新的行业基本面背景及政策环境(房住不炒、"三稳")下,公司依靠内生管理红利保证房地产开发主业较高增长,同时围绕"美好生活"构筑新的战略方向,围绕行业生态链和产业链布局实现双向赋能。具体来看:

   上市以来,公司总资产、营收、净利润都实现量级的飞跃,在行业结算周期下行的尾部,21年上半年营收增速仍较为稳健。公司总资产从165亿元增长至超万亿元;营业收入从40亿元增长至超2400亿元,复合增长率超34％;归母净利润从7亿元增长至289亿元,复合增长率超30％;毛利率始终保持在30％-40％之间,加权平均ROE保持在15％以上。公司21年上半年营收/营业利润/归母净利分别为899亿/189亿/103亿,同比分别增长22.1％/9.1％/1.7％。公司综合毛利率较去年同期回落3.2PCT至32.5％(去年年底为32.6％),横向比较仍处行业较高水平,三费费率6.8％,较去年同期降低1.2PCT,主因财务费率降低1.4PCT,一定程度对冲毛利率下降,使得营业利润增速较营收增速降低13PCT至9.1％;期内结转项目权益比下降拉低归母净利增速降至1.7％。

   公司近几年销售规模稳居行业前五、央企第一,21年上半年集中供地压制毛利的背景下,公司拿地力度有所控制,土储相对合理充裕。公司21年上半年全口径销售面积/金额分别为1671万方/2852亿元,同比分别增长12％/27％,销售增速相对稳健,对应销售均价1.70万元/平方米(较20年全年+16％),回款率达89.6％,较20年全年略有下滑但仍保持行业较优水平。结构上看,公司38个核心城市销售额贡献达77％,珠三角及长三角销售额合计占比达53％,城市深耕效果凸显。21年上半年公司全口径拿地面积/金额分别为1651万方/963亿元,较去年同期分别+68％/+17％,对应楼面均价0.58万元/万方,较去年同期明显降低,拿地力度(拿地金额/销售金额)为34％,较20年全年降低13PCT,上半年集中供地下拿地力度有所控制。存量口径看,公司全口径未售计容建面约在8000万方左右,对应货值约1.5万亿元,按12个月滚动销售测算可供开发约2.7年,土储规模较为合理。

   两翼方面,两翼业务规模持续扩大,多业态稳步发展,围绕行业生态链和产业链布局实现双向赋能。

   a.综合服务翼多维度布局:保利物业在管面积达4.28亿平方米,合同面积达6.22亿平方米,合同管理项目2178个。上半年实现营业收入51.5亿元,同比+43％,归母净利4.9亿元,同比+23％;

   保利商业积极扩展规模,报告期内完成新签约购物中心7个,截至上半年末已开业购物中心29个,开业面积193万方,在营项目出租率超80％;

   保利酒店报告期内新签约项目4个,新增房间1604间,截至上半年末已开业酒店20个,客房数4873间。报告期末公寓业态在营项目40个,累计开业6120个房间。

   b.不动产金融翼以产业金融服务为基础,实施产业资本运作。保利发展围绕行业未来重点发展的板块,如绿色建筑、建筑科技等板块用资本赋能产业,用产业推动发展。公司基金累计管理规模近1600亿元,信保基金、保利资本荣获"2021年度中国最具实力房地产基金十强"。

   公司财务指标始终保持业内稳健水平,三道红线维持"绿档"水平,合理利用有息负债增长空间,稳步扩张,且有息负债成本进一步降低,是少有的现金流稳健的房企之一。截至21年上半年,公司账面有息负债规模3341亿元,较20年末增加13％,继续利用绿档优势稳步扩张。从期限上来,即期有息负债占比18％,较20年末降低4PCT,短期债务比例较低。公司三道红线全部达标,剔除预收账款资产负债率66.24％,较20年末降低2.5PCT,净负债率58.73％,较20年底提高2.2PCT,现金短债比1.93,较20年底增加0.11倍,继续保持绿档水平。20年公司有息负债综合成本仅约4.7％,较20年底降低7BP,继续保持业内领先优势。现金流结构方面,公司现金流结构保持稳定(如图3)。

   投资建议:证券简称正式更名"保利发展",上市以来,公司从未改变过谋发展的决心,公司激励及跟投机制充分,21年新管理层上任后积极增持;上市以来,公司总资产、营收、净利润都实现量级飞跃,在行业结算周期下行的尾部,21年上半年营收增速仍较为稳健;公司近几年销售规模稳居行业前五、央企第一,"一主两翼"发展战略持续推进,围绕行业生态链和产业链布局实现双向赋能,在主业稳健基础上积极把握行业"转型";财务指标始终保持业内稳健水平,是少有的现金流稳健房企之一。预计2021-2023年EPS分别为2.61、2.90和3.20元,维持"强烈推荐-A"评级,目标价18.27元/股(对应2021PE=7X)。

   风险提示:拿地力度低于预期、结算规模低于预期、毛利率改善不及预期、销售额增长低于预期。