争光股份(301092):下游新兴领域多点开花,离子交换树脂龙头静待产能扩张

深耕离子交换与吸附树脂行业,业绩增速亮眼:公司主要研发生产离子交换与吸附树脂,作为高性能分离及吸附功能材料,可通过对被交换物质的离子交换和吸附,达到物质的分离、提纯、浓缩、富集等功能。根据招股说明书,2018年公司占国内离子交换树脂产量比例为8.71％,为国内离子交换树脂龙头。公司收入主要来自于工业水处理、食品及饮用水领域,2020年分别占比34.8％、39.27％。公司2017-2020业绩增速稳定,营收从2017年的3.71亿元增长至2020年的4.94亿元,三年CAGR为10％;归母净利润从2017年的0.35亿元快速增长至2020年的1.27亿元,三年CAGR高达53.35％,显示公司较强的费用管控能力。

   下游应用领域范围广,新兴行业开拓值得期待:公司离子交换与吸附树脂产品应用领域范围较广,除了工业水处理、食品及饮用水等传统领域之外,不断拓展至核工业、电子、生物医药、环保及湿法冶金等诸多门槛较高的新兴领域,下游可开拓空间较大。在电子领域,根据中商情报网的数据,近年中国半导体材料市场规模稳定增长,2020年达94亿美元,Choice数据显示集成电路产量近十年CAGR达17.15％。公司研发的超纯水制备用树脂具有运营出水水质上升快、电阻率稳定、处理水量大、运行性能稳定等特点,未来随着半导体行业的进一步发展以及产能的扩张,公司在电子领域有望迎来高增速。在核工业领域,核级树脂要求极高的再生转型率、极低的杂质含量和良好的抗辐照分解能力,公司是国内极少数具备该树脂生产能力的企业。

   2019年后核电项目审批逐渐回归常态,开工及在建项目均有明显增长,随着相关政策持续推进,未来核电审批速度有望加快,同时根据《中国核能发展报告》,近五年核电发电量复合增速达16.7％,核电产业的快速发展带来核电机组水处理、放射性元素分离提纯所用离子树脂需求的提升。在盐湖提锂领域,目前公司离子交换树脂配合膜分离段使用,同时公司正积极研发吸附段所用树脂,未来有望受益于盐湖提锂行业增长。

   工业水处理高端领域进口替代进程加速,竞争格局向好:目前国内大多数树脂材料制造商集中在水处理低端领域。包括凝结水精处理和发电机组内冷水处理在内的工业水处理高端领域,由于其对树脂的机械强度和交换速度要求更高,目前主要以美国陶氏化学、日本三菱化学等海外供应商为主。根据招股书数据,2019年我国离子交换树脂进口量达1.7万吨,未来高端产品进口替代空间巨大。公司凝结水精处理及发电机内冷水处理用树脂均已实现产业化,其中以"火电超临界发电机组中压系统凝结水精处理用混床树脂"为代表,逐步开展进口替代并已形成一定的竞争优势。新兴领域以及工业水处理高端化方向的发展有利于提升公司产品价格,有望带来毛利率的提升。

   多项目规划预期有效提升产能,助力业绩增速提升与生产成本下降:公司产能接近饱和,近三年产能利用率保持在95％以上,收入增速受到产能限制。公司积极扩张产能,目前有2300吨的大孔吸附产能和15,000吨食品级树脂生产线正在建设过程中。这两个项目投产后预计带来产能的大幅扩张,一方面,能有效解决公司产能瓶颈对业绩增速和市场份额提升的制约,产能释放后营业收入增速有望大幅提升。另一方面,受自身产能限制,公司部分标准化程度较高的产品采用外购成品或半成品进行生产,目前有30.77％的产量来自于外协后精加工,导致较高的成本,未来随着产能的提升,可有效降低外购比例,有望带来单位生产成本的下降和毛利率的上升。

   投资建议:我们预计公司2021-2023年的收入分别为5.04亿元、5.55亿元、7.30亿元,增速分别为1.8％、10.2％、31.6％,净利润分别为1.33亿元、1.61亿元、2.11亿元,增速分别为4.6％、21.1％、30.8％;首次给予增持-A的投资评级,6个月目标价为60.00元。

   风险提示:安全生产风险、原材料供应短缺及价格波动风险、产能不足的风险等。