梦天家居(603216):从木门到全屋木作,上市后进入新发展阶段-首次覆盖报告

木门行业为典型的大行业小公司,龙头集中度有较大提升空间。国内木门行业规模超千亿。2020年国内木门市场规模约1470亿元,近年行业规模维持稳定增长。量的角度,2020年我国木门需求总量为12783万樘,其中实木门、实木复合门、模压门、钢木门需求量占比分别为13％、49％、24％、8％。TATA、梦天等品牌为木门零售领域第一梯队品牌,头部企业持续拓展品类,专业木门品牌具备稀缺性。目前我国A股上市公司中覆盖木门品类的企业分为两类(1)以木门为主导产品的定制企业,主要有江山欧派、梦天家居。(2)从厨柜、衣柜逐步拓展至木门品类的定制企业,主要包括欧派家居、索菲亚、志邦家居、金牌厨柜、好莱客等。

   梦天家居集团股份有限公司,为国内最早研发、生产、销售木质复合门的企业,"梦天"木门产品定位于中高端,为国内木门龙头品牌。公司目前有经销商店1171家,共计经销商974家。有浙江庆元、浙江嘉善两大制造基地。2021前三季度收入靓丽实现9.62亿元,同比+32.77％。

   产品:由木门到木作,实现门墙柜一体化,推出差异化"水性漆"产品。公司的主要产品为"梦天"品牌的系列木门、墙板、柜类等家具产品。公司对木门类、柜类、墙板等产品进行各种矩阵组合,实现了多个系列的风格搭配,强化门墙柜一体化产品战略。

   渠道:经销渠道占90％以上收入,家装及工程多元渠道布局。2020、2021H1经销渠道销售收入分别为11.15/4.87亿元,2020、2021H1大宗工程业务收入分别为7123、3058万元。截至2020年,公司共计拥有31.5家A级经销商、232家B级经销商、743.5家C级经销商。公司对经销商实现统一分级归口管理,全国分为两大战区12个销区。经销商帮扶体系完善,持续赋能经销商发展:(1)每个区域配置主动营销组和市场推广组负责各自战区的营销和推广等帮扶活动;(2)公司对经销商回款目标,根据目标达成情况设立正、负激励的返利政策。(3)补贴制度:在精装修店装折扣方面,公司根据门店个数、面积及经销商级别,分别给予4-7折不等的样品折扣;(4)管理制度:公司经销商在一定销售区域享有独家经销、宣传、管理权限,公司店态主要分为木门标准店、木门综合店、家装店及木作体验店。

   盈利预测与评级:公司为木门零售赛道稀缺标的,"梦天"品牌影响力强,渠道管理能力为业内领先,我们看好公司长远发展,预计公司21-23年营业收入为15.19/18.28/22.04亿元,增速分别为23.82％/20.32％/20.61％,归母净利为1.87/2.30/2.84亿元,增速分别为9.38％/22.86％/23.68％,对应PE分别为29X/24X/19X,参考可比公司PE,我们给与公司22年合理PE区间为25-28X,目标市值区间56-63亿元,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示:地产政策收紧,竞争加剧,经销商管理,新渠道拓展不及预期,近期曾出现股价异动,恒大应收账款到期未能全部兑现风险,品牌、产品被仿冒风险等;