劲嘉股份(002191):大包装行稳致远,发力新型烟草全产业链-深度研究

烟标业务迎修复拐点,多元化产品放量,大包装行稳致远。公司是烟标行业市占率约10％的龙头(2020年),边际变化看,前期受招投标体系变动影响份额略有下滑,经过两年的消化调整,最新中标情况良好,烟标业务预计迎来修复;而长期看,卷烟高端化、集中化趋势下,公司份额有望持续提升。在包装业务延伸上,公司坚定践行大包装战略,在做大做强烟标主业的同时横向拓展彩盒包装、纵向延伸包装材料等业务,随着与大客户合作不断深入及智能包装产能建设推进,预计大包装业务保持中高速增长。?

   监管推动雾化格局出清,HNB若开放中烟供应链企业受益。全球新型烟草渗透率提升趋势下,受益海外市场一次性小烟市场爆发,我国电子烟产业快速发展,2021年出口额达1383亿元,同增180％(行业协会数据)。国内3月11日国家烟草专卖局发布《电子烟国家标准(二次征求意见稿)》及《电子烟管理办法》两项重磅文件,监管靴子落地,推动格局出清,预计行业将从无序扩张走向有序发展。同时电子雾化烟规范化进程对HNB烟草市场放开形成映射,随着政策端边际明朗,我们认为其国内市场进程有望加速推进,中烟供应链相关企业受益。

   内生+并购,新型烟草全产业链布局抢先机。在前期政策真空期,劲嘉股份提前卡位,已实现新型烟草全产业链布局。1)在HNB烟草领域,公司定位为中烟的供应链服务商,布局了HNB香精香料企业长宜科技、HNB烟具代工企业嘉玉科技、HNB海外营销推广企业恒天商业。2)在电子雾化烟领域,公司定位为一体化方案解决商,布局了雾化烟油企业云烁科技、雾化代工企业劲嘉科技、雾化品牌企业因味科技。3)公司通过佳聚电子进军本草颗粒全产业链,并通过云普星河、云普飞匣等打造新型烟草供应链。受益于新客户导入及海外一次性小烟市场爆发,2021年公司新型烟草营收高速增长,约达2亿元(+381.16％)。

   股权激励彰显公司发展信心,主业稳健、新型烟草业务进一步贡献弹性空间。根据公司股权激励目标测算,2020-2023年净利润CAGR约为22.8％,彰显主业发展信心,同时新型烟草产业链卡位布局在政策推进下有望贡献业绩增量。由于烟标主业修复良好,新型烟草布局推进超预期,我们调整盈利预测,预计公司2021-2023年实现营业收入50.8亿元、63.5亿元、82.6亿元,同比增长21.3％、24.9％、30.0％,实现归属于母公司净利润10.06亿元、12.40亿元、15.25亿元,同比增长22.1％、23.3％、23.0％(前次预测值为收入51.2、61.8、74.2亿元,归母净利润10.3、12.7、15.3亿元)。

   投资建议:公司烟标业务壁垒深厚,大包装战略稳步推进,新型烟草业务全产业链布局,具备向上期权。以截至2022年3月17日收盘价计算,当前公司市值为205亿元,对应2021、2022年PE分别为20.4X和16.5X,而同行业可比公司平均估值水平为35.5X和25.2X,公司主业具备安全垫,给予"买入"评级。

   风险提示:公共卫生和监管政策风险、烟标招投标体系变动风险、HNB政策推进不达预期风险、研报使用信息数据更新不及时及测算结果偏差风险等