祖名股份(003030):利润短期承压,主业稳步增长+全国化扩张看好全年发展-2021年年报及2022年一季报点评

祖名股份2021年年报及2022年一季报:2021年公司实现营收13.4亿元,同比+9.1％,实现归母净利润0.56亿元,同比-44.8％。2022年一季度公司实现营收3.4亿元,同比+11.1％,实现归母净利润0.08亿元,同比-37.1％。拟每10股分红1.5元。

   需求韧性强劲,省外区域扩张成为新亮点。2021年公司实现营收13.4亿元,同比+9.1％,Q4实现3.74亿元,同比+12.1％,2022年Q1延续增长态势,同比+11.1％,公司为民生"菜篮子"保供企业,且生鲜制品本身具备刚需属性,业绩保持稳步增长。2021年生鲜豆制品实现8.9亿元营收,同比+8.5％,需求韧性强劲,植物蛋白饮品实现2.09亿元营收,同比+24.39％,增速提升得益于早餐等受疫情影响的消费场景有所恢复,以及拓展瓶装豆奶"养自己"带来一定增量。分区域看,浙江/江苏/上海/国内其他地区分别实现64.1％/18.7％/12.0％/4.8％收入占比,分别同比+6.6％/+9.4％/+11.0％/+45.5％,浙江以外地区渠道拓展贡献业绩新增量,同时布局上海、安徽市场,通过并购及建厂覆盖全国其他区域也成为公司未来重要发力点。从销售模式来看,经销/商超/直销分别占比64.6％/23.8％/11.6％,分别同比+11.8％/-7.1％/+40.8％,未来将在保有经销渠道优势基础上,重点发力餐饮、团餐等直销渠道。

   短期黄豆价格上涨挤压利润空间,费用率保持相对稳定。21年利润下滑44.8％,主因20年疫情下高基数,公司保障民生供应,收入实现高速增长,同时费用端高速通行费减免、社保减免、水电气降价等共同释放利润空间;而21年各项减免政策取消,黄豆采购成本及能源价格均大幅上涨。2021年公司毛利率26.1％,同比-7.1pct,22Q1毛利率为23.9％,同比-5.0pct,毛利率下滑主因黄豆采购价格上涨,目前黄豆价格增幅已明显下降,且H2有望迎来边际下滑。2021年公司期间费用率为20.6％,同比-1.41pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为14.6％/4.8％/0.7％/0.4％,22Q1期间费用率为20.7％,同比-2.2pct。

   22年收入有望再提速,黄豆种植面积扩大有望带动利润空间提升。展望2022年,预计公司将达成双位数增长,主要得益于(1)区域层面,加大占比相对较低的上海及安徽地区营销推广力度。(2)渠道层面,重点发展餐饮与团餐业务,实现B端放量;对于江浙沪地区农贸市场和批发市场进一步梳理,加密终端销售网点;超市渠道受新零售及社区便利店双重挤压,未来将伴随新零售的开店步伐实现规模扩张。(3)产品层面,在目前400余个单品基础上精简SKU,实现规模化发展。预计后续净利率将会边际改善,主因:(1)成本下滑,1-4月全国黄豆市场价环比基本持平,同比+3.4％,增速较2020/2021年同比+18.1％/+14.1％明显放缓,随着东北、内蒙等地扩大黄豆种植面积,黄豆价格有望在H2迎来边际下滑。(2)提价:2021年11月15日公司对饮品提价15％-20％,21年饮品占比15.6％,提价红利释放有望推动22年利润提升。

   兼并收购+异地建厂推动全国化布局,武汉工厂"再下一城"。祖名在长三角已具备一定品牌知名度,同时也正通过兼并收购及异地建厂实现全国化布局。(1)兼并收购,公司2008年在扬州收购某豆制品厂,目前已形成近1亿营收规模,2022年将重点完成扬州工厂的迁建工作。2021年与南京果果、贵州龙缘盛达成股权投资,目前已协助其进行数字化管理升级,并派驻生产和销售人员协助改善品质管控,加强市场扩张。预计后续将在华北、珠三角等区域及内地大型城市再次复制"扬州经验"实现异地快速扩张。(2)异地建厂,公司2010年建设安吉工厂,配备日本高端生产线,成为公司最重要的生产基地。3月与武汉江夏经开区政府共建武汉工厂,异地扩张"再下一城"。

   投资建议:预计2022-2024年公司实现营收15.48/17.68/20.60亿元,同比+15.8％/+14.2％/+16.5％;实现归母净利润0.58/0.88/1.17亿元,同比+4.0％/+52.5％/+32.6％,EPS分别为0.46/0.71/0.94元,对应PE分别为51X/33X/25X。考虑到公司主业稳健发展,及异地扩张所带来的业绩增长潜力,维持"推荐"评级。

   风险提示:成本快速上涨,异地扩张不及预期,食品安全风险等。