南山控股(002314):仓储物流业务规模持续扩张,看好物流地产核心标的迎估值修复机遇-2021年报及2022年一季报点评

公司发布2021年报及2022年一季报。1)收入2021年收入111.8亿元,与上年基本持平,22Q1营收10.42亿元,同比增22.9％2)利润a2021年归属净利9.76亿元,同比降25％、扣非归属净利5.32亿元,同比下降55.1％(主要因20年公司发行类REITs项目带来12.5亿投资收益)21年非经主要系母公司资源退出收益2.7亿以及胜宝旺并表带来投资收益1.3亿。b22Q1亏损1.26亿(21Q1亏损0.78亿);扣非亏损1.52亿(21Q1亏损1.3亿)。一季度亏损主要系地产业务季节性因素。c)分季度看21Q122Q1扣非净利分别为1.3、3.6、0.8、3.8及1.5亿。3经营现金流:21年30亿,20年同期19亿,经营现金流转暖,主要因地产业务回款增加及园区租金收入稳步提升。

   仓储物流业务规模持续扩张、运营质量稳步提升。1)财务数据:仓储物流业务2021年营收15.4亿,同比增长29.3分部利润(未合并抵消0.47亿元,与疫情前(2019年持平)。其中宝湾物流收入14.7亿元,同比增25％25％;经营净现金流10.86亿元,同比增42％42％,主要因原有园区稳定运营以及新园区投入使用且运营情况良好,租金收入稳步提升。2运营情况:规模持续扩张、质量稳步提升。截至2021年末,公司在全国范围拥有75个智慧物流园区,运营、管理和规划在建仓储面积达900万平方米(截止21H1为760万方)。公司积极深耕长三角、粤港澳大湾区及重要物流节点城市,2021新增获取土地面积共44.5万平方米,新增竣工面积102万平方米。21年仓库平均出租率94.5％同比提升1.5个百分点。

   房地产业务:1财务数据2021年营收61.63亿元,同比下降29.6％29.6％;毛利率14％14％,同比降12个百分点。分部利润(未合并抵消)8.3亿元,同比降25％。

   2运营情况a)开发端2021新增土地面积111万平米,总规划建筑面积245万平米,权益规划建筑面积157万平米,权益地价总额约150亿;b)销售端,合并报表范围内项目累计实现并表口径销售金125亿元,同比增长22％。

   产城综合开发业务与制造业业务2021扭亏为盈产城综合开发:2021年营收18.36亿元,分部利润(未合并抵消0.3亿,20年同期亏损1.4亿元。制造业业务:2021年实现营收12.6亿元,同比增长20％20％;毛利率16％16％,同比降1.3个百分点分部利润(未合并抵消)1亿,20年同期亏损1.3亿元。

   投资建议:1)盈利预测我们维持2223年盈利预测,即预期实现归母净利分别为8.7及10.5亿,引入24年归母净利12.8亿的预测对应2224年EPS分别为0.32、0.39及0.47元,对应PE分别为15、12及10倍。2)估值我们维持分部估值方式,对房地产业务进行NAV估值法:测算折合价值52亿;

   对宝湾物流使用EBITDA估值倍数:预计宝湾物流22年EBITDA为10.1亿元,参考可比公司中国物流资产、ESR等,给予公司22年EBITDA19倍,并考虑宝湾物流77.36持股比例,对应价值149亿合计市值201亿,对应目标价7.43元,预期较现价59空间。3)我们认为公司存在如下看点:其一、我们看好物流地产行业发展,宝湾物流领先的品牌及运营能力有望享受行业红利;其二、房地产开发业务或迎来行业催化;其三、公司积极探索的"园区业务"可视为向上的弹性"期权",而公募Reits则为公司进一步提升资产运营能力并获取收益提供新路径。强调"推荐"评级。

   风险提示:宏观环境导致房地产业务推进不及预期,园区业务进展低于预期