漫步者(002351):疫情反复致业绩阶段承压,静待消费复苏-2022年中报点评

国内外疫情反复+需求趋弱,公司2022H1业绩承压。公司2022H1实现营收9.95亿元,同比-11.78％;归母净利润1.06亿元,同比-48.82％;扣非归母净利润0.88亿元,同比-41.47％。分季度看,公司Q1/Q2收入分别4.78/5.17亿元,同比增长-9.04％/-14.16％,扣非归母净利润分别为0.44/0.44亿元,同比增长-39.27％/-43.49％。分业务看,2022H1公司耳机业务收入同比-9.79％至6.65亿元,多媒体音箱业务同比-12.05％至2.97亿元,汽车音响业务同比-44.59％至0.05亿元。中短期看公司受益智能音频行业成长以及品牌集中度提升,长期来看,海外线上销售渠道开拓以及助听/辅听等多品类产品布局料将驱动公司新一轮成长。

   耳机、音箱业务毛利率同比下降,库存水位有所增加。2022H1公司毛利率同比-2.20pcts至31.58％,其中公司主营耳机业务(占比66.83％)同比-3.20pcts至30.72％,音箱业务(占比29.86％)同比-1.64pcts至32.05％。分季度看,2022Q1/Q2毛利率分别为29.65％/33.37％,分别同比-3.61/-0.87pct。受人工成本增加以及海外汇兑损失影响,公司2021H1管理+财务+销售费用率同比+2.34pcts至12.71％,研发费用率同比+0.33pct至5.85％。存货方面,截至22Q1/Q2末,公司存货分别达5.46/5.48亿元,Q2环比+0.37％,主要系智能音箱、智能穿戴等市场需求疲弱,致库存水位有所提升。

   扎实推进技术+品牌布局,年轻化运营+渠道拓展提高竞争力。(1)产品/技术快速迭代,构建差异化优势。公司在智能耳机产品阵列迭代速度明显快于其他音频品牌,并且基于在声学方面的深厚积累,在主动降噪、音质优化等核心功能上处于行业领先地位。(2)立体品牌战略+用户画像区分+布局专业音频实现差异化品牌定位。公司采取立体品牌战略覆盖高中低端不同价位段产品,打造年轻化品牌,通过多IP、多品类产品主动区分不同用户画像(比如皮卡丘系列、漫威系列等),满足不同用户需求,同时布局专业音频领域(如教育耳机、辅听耳机)实现差异化竞争。(3)践行管理/营销年轻化以及市场化理念提升公司竞争力。公司自2016年起逐步从内部提拔年轻骨干加大耳机新业务布局,产品更加聚焦年轻消费者群体需求;同时营销端积极通过抖音直播、京东直播、小红书等新媒介进行带货销售。(4)目前海外销售占比约33.5％,未来将加大海外线上拓展。公司后续有望进一步基于现有知名度以及与海外耳机品牌合作,引入专业人才加大耳机产品的海外线上销售,实现国内/海外市场并驾齐驱。

   风险因素:技术迭代和市场需求不及预期风险;原材料价格、能源价格和人工成本上涨风险。

   盈利预测、估值与评级:公司是国内领先、全球知名的第三方独立音频品牌,2018年开始切入智能耳机市场并实现快速落地与迭代。2022年以来由于国内外疫情反复导致公司业绩阶段承压,我们下调公司2022/2023年EPS预测至0.27/0.34元(原预测为0.74/0.93元),新增2024年预测为0.37元,参考公司过去两年PE水平,PE-Band均值为39倍,我们给予2023年目标PE=40倍,对应目标价为14元(原为20元),下调至"增持"评级。