大悦城(000031):业绩磨底阶段,静待未来价值修复-2022年三季报点评

事件描述

   公司前三季度实现营收248.6亿(+12.3％),归母净利9065万元(-91.9％),扣非后归母净利4233万元(-96.2％)。

   事件评论

   结算毛利率下滑,少数股东损益占比大幅提升侵蚀归母业绩。今年前三季度公司实现营收248.6亿元(+12.3％),国企自持物业的租金减免对营收增长有一定拖累;而归母净利却同比大幅下降91.9％,主因在于盈利能力下滑、税费比例提升和少数股东损益占比大幅提升等因素。前三季度公司综合毛利率同比下降3.5pct至27.8％,财务费率与销售费率提升致使期间费用率同比增长1.5pct至13.3％,所得税率同比增长12.5pct至53.1％,共同导致净利润同比下降38.2％至11.4亿元。由于报告期内结算项目权益比例和盈利能力下降,少数股东损益占比同比增长52.7pct至92.0％,大幅侵蚀归母业绩。截至2022年9月底公司预收账款371.2亿元(-19.8％),预收账款/2022H年化结算收入=1.0X,今年开发项目结算收入仍有保障,毛利率下滑及减值压力相对可控,国企免租要求下自持物业盈利或小幅承压,综合而言,预计公司全年业绩在低基数下可维持相对平稳。

   销售投资顺势回落,土储充裕可对后续销售提供一定支撑。今年前三季度公司销售量降价升,实现销售额373.5亿元(-32.5％),销售面积181.0万方(-38.2％),销售均价2.06万元/方(+9.3％)(销售数据源自克而瑞),均价上涨或因销售布局的城市能级提高。前三季度公司拿地建面40.9万方(-86.0％),拿地金额76.9亿元(-75.1％),拿地均价1.88万元/方(+77.8％),楼面价大幅提升主因新增项目位于北京、南京、杭州、成都等核心一二线城市。拿地金额/销售金额=20.6％(-35.3pct),拿地面积/销售面积=22.6％(-77.2pct),销售低迷下公司拿地投资顺势趋于审慎。截至2022H公司土储可售货值2165亿元,可售周期逾3年,土储充裕可对后续销售提供一定支撑。

   三道红线居于"黄档",有息负债小幅提升。截至9月底公司有息负债736.9亿元(+2.2％),有息负债规模小幅提升。三道红线居于"黄档",现金短债比(未剔除受限资金)=130％(-38.8pct),净负债率93.8％(+1.7pct),剔除预收的资产负债率71.1％(+0.2pct)。

   投资建议:业绩磨底阶段,静待未来价值修复。租金减免、盈利能力回落、少数股东损益占比提升侵蚀归母业绩,公司短期仍在消化前期高价地对盈利的拖累,等待持有物业平稳成长、双平台模式下所拿优质地块进入结算,公司或将迎来业绩的稳健修复。预测2022-2024年归母净利1.1/1.2/1.4亿,2022-2024年业绩增速5.7％、8.6％、13.9％,对应P/E为121/111/98X,给予"增持"评级。

   风险提示1、政策、销售市场改善进度低于预期;

   2、前期高价地消化进度不及预期;

   3、疫情反复,消费需求疲弱,持有型物业零售额及租金收入下滑,国央企免租额增加。