华特达因(000915):经营拐点的品牌儿科药企-深度报告

我们认为华特达因是处于经营拐点的品牌儿童用药领先企业,在激励机制理顺、经营聚焦的背景下,公司的核心产品(伊可新等)和重点产品有望持续受益于疫后OTC销售恢复、电商等新推广渠道放量,综合考虑到儿童预防＆治疗用产品仍有较大的渗透率提升空间及公司越来越丰富的儿科用药产品矩阵,我们认为公司的医药板块收入和利润增长或超预期。

   边际变化:突出医药主业,产品矩阵

   2020年以来,即使在疫情的扰动下,公司收入增速、净利率、ROE持续提升,我们认为来自于:①逐渐聚焦高盈利能力的医药主业,剥离其他业务;②2020年初上市公司实控人变更为山东国投、管理层激励计划持续推进,达因药业借助电商、连锁药店、九州通等多渠道快速推进核心产品(伊可新)和重点产品(伊D新、伊佳新、盖笛欣)的渗透率+市占率提升。我们认为,激励机制理顺、疫情后OTC销售修复等有望加速公司主要品种市场推广,我们预计2021-2024年公司药品收入CAGR在33.1％,带动公司整体收入CAGR在22.9％。

   核心产品:预计伊可新有2倍+增长空间

   行业需求:理论提升空间230％+,增长来自于补充剂服用比例提升。①必要性:整体维生素A和维生素D缺乏率较高(中国3-5岁儿童维生素D不足率为43％,维生素A缺乏率为1.5％、边缘缺乏率为27.8％)、服用补充剂的比例有提升空间(0-5岁人群中在过去一周服用维生素D补充剂比例平均约28.6％、维生素A补充剂比例平均约28.4％)。②理论空间:我们给予不同的年龄人群不同的渗透率水平估算理论市场空间,估算伊可新理论市场空间约50-60亿元;我们估计2022年伊可新销售额约15-17亿元,相对估算的理论市场有230％+提升空间。营销端:多渠道、多品种,线上推广新增量。①独特优势:借助医院端品牌优势,加速OTC推广。根据Wind医药库等数据,伊可新在医院端市占率最高,我们认为,公司基于在医院端建立的品牌优势,有助于在线上＆线下零售渠道市场拓展。②渠道丰富:线上推广新增量。根据公司投资者交流记录表,公司销售渠道"医院15％、院外85％左右,其中线上渗透率约15-20％",我们认为线上渠道加速是公司2021年以来市场推广上的重要变化:根据米内网数据,预计2022年维生素AD滴剂实体药店终端销售额在10亿+、同比增长12.1％,网络销售渠道看,2021年达因药业的维生素AD滴剂销售额占总体网上零售的0.75％(估算约2.4-2.5亿元)、同比增速108.4 ％。在渠道拓展方式上,与京东、阿里健康等平台战略合作推动线上销售、与九州通等大型经销商合作渠道下沉、与专科医院等合作更精准撬动目标市场,我们看好伊可新更灵活的渠道推广策略增强品牌影响力。③产品矩阵:以伊可新为核心,多品种推广。根据公司年报,公司在伊可新维生素AD滴剂外,进一步开拓了乳铁蛋白调制乳粉、藻油DHA凝胶糖果、铁颗粒、锌颗粒、维生素C颗粒等,围绕相似的应用人群推广多品种矩阵,有助于降低综合销售费用率、进一步强化伊可新品牌形象。

   盈利预测与估值

   我们预计公司2022-2024年EPS分别为2.35、2.97和3.69元/股,2023年1月13日收盘价对应公司2023年PE为15倍。我们认为,公司主力产品伊可新应用年龄扩围、渗透率持续提升,重点产品如伊D新、伊佳新等在预防、治疗等领域有较大的渗透率提升空间,综合考虑激励计划持续推进、非医药资产陆续剥离,我们认为公司有望受益于电商渠道开拓和消费升级,增长持续性有望超预期,首次覆盖,给予"增持"评级。

   风险提示

   生产安全事故的风险、新生儿数量下降的风险、竞争导致价格下降的风险、重要品种集采的风险。