晨光新材(605399):2023Q1硅烷景气回落,气凝胶投产在即-2022年报及2023年一季报点评

事件:2023年4月18日,晨光新材发布2022年度报告与2023年第一季度报告:2022年实现营业收入19.47亿元,同比增长14.69％;实现归母净利润6.39亿元,同比增长18.96％;实现扣非归母净利润6.31亿元,同比增长19.08％;销售毛利率42.36％,同比下降0.20pct,销售净利率32.81％,同比增长1.18pct;经营活动现金流为6.08亿元,同比增长76.93％。

   其中2022Q4,公司实现营业收入3.78亿元,同比下降37.79％,环比下降20.18％;实现归母净利润为0.80亿元,同比下降66.40％,环比下降46.74％;销售毛利率28.81％,同比下降23.25百分点,环比下降10.79个百分点;销售净利率21.08％,同比下降17.96个百分点,环比下降10.52个百分点。

   2023Q1,公司实现营业收入2.83亿元,同比下降46.77％,环比下降25.05％;实现归母净利润为0.41亿元,同比下降78.59％,环比下降48.95％;销售毛利率19.50％,同比下降26.46百分点,环比下降9.30个百分点;销售净利率14.35％,同比下降21.36个百分点,环比下降6.73个百分点。

   点评:功能性硅烷景气度前高后低,全年业绩实现较高增长2022年上半年,功能性硅烷行业延续高景气,尽管下半年受行业竞争加剧影响,价格有所回落,但公司业绩全年仍实现较大幅度增加。2022年实现营业收入19.47亿元,同比增长14.69％;实现归母净利润6.39亿元,同比增长18.96％。主要产品,如KH-550、KH-560全年均价分别为55,302.96元/吨、61,802.86元/吨,较2021年分别同增42.10％、33.43％。公司产品价格大幅上涨主要受下游旺盛需求拉动,原材料端除烯丙基缩水甘油醚较2021年大幅上涨42.69％,其余如硅粉、氯丙烯和乙醇全年均价均较2021年波动不大。

   2022年公司经营活动产生现金流量净额为6.08亿元,同比增加76.93％,主要系硅烷主业产品价格上涨,营业收入、净利润增加及收到当期现金货款增加所致。公司期间费用率稳定,2022年销售/管理/财务费用率分别为1.32％/5.98％/-2.55％,同比+0.12/+0.82/-1.31个百分点。公司加大研发投入,研发费用同增38.8％至0.76亿元。

   2022年Q4,受下游需求疲软及行业竞争加剧双重影响,硅烷景气度回落。主要产品,如KH-550、KH-560Q4均价分别为37439.81元/吨、40905.16元/吨,环比分别下跌31.48％、27.38％。硅烷作为工业味精,下游需求整体相对稳健,2022年Q4公司主要产品销量波动不大,如KH-550、KH-560Q4销量分别为1314.93吨、1292.01吨,40905.16元/吨,同比分别+3.60％、-2.24％,环比分别-5.25％,-1.31％。

   2022年Q4公司经营活动产生现金流量净额为1.72亿元,同比增加43.35％,环比增加19.31％,其中,收到其他与经营活动有关的现金0.48亿元,主要系政府补助和利息收入。期间费用率方面,公司2022Q4销售/管理/财务费用率分别为2.77％/8.21％/1.61％,同比+1.62/+3.19/-0.65个百分点。

   硅烷价格已回落至2020年水平,2023Q1业绩环比大幅下降受行业扩产较多影响,2023Q1功能性硅烷延续2022Q4态势,价格继续大幅下降。其中,氨基硅烷产品、环氧基硅烷产品以及乙烯基硅烷产品价格与2022Q1比几近腰斩,2023Q1均价分别为29071.24元/吨、35775.14元/吨、18238.40元/吨,同比分别-54.63％、-48.31％、-50.97％。受主业产品价格大幅下跌影响,2023Q1,公司营业收入为2.83亿元,同比下降46.77％,环比下降25.05％;实现归母净利润为0.41亿元,同比下降78.59％,环比下降48.95％;销售毛利率19.50％,同比下降26.46百分点,环比下降9.30个百分点;销售净利率14.35％,同比下降21.36个百分点,环比下降6.73个百分点。

   根据百川数据,主流产品KH-550、KH-560、KH570价格在经历两年高景气后,已几乎回落至2020年的历史中枢水平,考虑到行业新增产能大都处于拟建状态,随着行业盈利水平回落,产能投放进度有可能延迟,预计产品价格再度大幅下降空间已不大。

   硅烷主业具备全产业链优势,积极推进横纵扩张公司产品涵盖功能性硅烷基础原料、中间体及成品全产业链,全产业链布局一方面能够最大化地攫取产业链上每个环节的利润,另一方面,还可以根据市场需求及自身生产经营状况,不断实施产业链的横纵扩张。2022年,公司硅烷设计产能为6.6万吨/年,并不断扩大市场版图,同时推进三个基地建设,江西基地从硅烷延伸到气凝胶等新材料,进一步拓宽产品矩阵;安徽铜陵基地30万吨功能性硅烷项目进一步扩大产品产能和新产品的生产,保障产品生产稳定性,降低经营风险;宁夏基地,完善公司硅基新材料及气凝胶产业链布局。未来几年每年均有新增产能投放,为公司不断注入新增血液,主业领先地位稳固。

   气凝胶行业供需两旺,公司有望凭成本优势突出重围"双碳"背景下,气凝胶下游多点开花,是高成长性与规模兼具的行业。据我们测算,2023和2025年,我国气凝胶市场规模预计分别达48.6、122.6亿元,2021至2025年复合增速达68.9％。目前气凝胶正处在以我国企业为主导的第四次产业化浪潮中,在下游需求的驱动下,国内企业加速扩产,共同推进气凝胶工艺成本的降低和产业规模的扩大。公司乘势延伸产业链,切入气凝胶赛道,拟建产能7.7万吨,我们认为公司有望凭借成本优势突出重围:1)上游硅源资源优势,主流硅源正硅酸乙酯是当前气凝胶产业链的瓶颈之一,公司拥有从硅粉至正硅酸乙酯全产业链产能,尤其在正硅酸乙酯涨价之际,成本优势凸显。2)公司有望凭借乙醇及氯化氢双循环,进一步实现原材料成本的大幅度降低。3)宁夏气凝胶生产基地兼具资源及循环经济优势。4)公司拟建产能最高,待新增产能全部投产后,规模优势凸显。当前,公司九江基地2000吨(约1万立方)气凝胶已经完成了相关的生产设计,即将投产,为公司打开第二成长曲线。

   盈利预测和投资评级:公司硅烷主业具备全产业链优势,且未来持续有新增产能释放,同时,第二成长曲线产品气凝胶投产在即。考虑到当前硅烷价格大幅下跌空间已不大,且公司在气凝胶领域的成本优势显著,首次覆盖,给予"增持"评级。预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为4.00、5.77、7.33亿元,EPS为1.67、2.40、3.05元/股,对应PE为17.18、11.92、9.38倍。

   风险提示:下游需求不达预期,新产能扩产不及预期,行业竞争加剧,环保及安全生产风险,宏观经济大幅波动。