九牧王(601566):1Q23利润大幅修复,存货持续改善

2022＆1Q23业绩符合我们预期

   公司公布2022年业绩:收入同比-14.1％至26.2亿元;归母净利润亏损0.93亿元;扣非净利润同比-67.3％至0.56亿元。

   公司公布1Q23业绩:收入同比+0.8％至7.72亿元,净利润同比+269.2％至0.97亿元,扣非净利润同比-3.4％至1.02亿元。公司年报和一季报业绩均符合我们预期。

   门店持续优化,主品牌具备较强的抗压性及修复弹性。2022年主品牌受益于品牌改革升级,收入表现较为坚挺,同比-9.8％至22.94亿元,毛利率仅同比-0.45ppt为59.1％。其直营门店持续优化,关闭低效店106家至569家,加盟店数量较稳健,合计同比-113家至2204家。Fun和Ziozia收入分别同比-37.8％、-28.5％,由于疫情下关店较多,门店数量分别同比-96、-42家至133、107家。1Q23主品牌在较年初-31家门店下,同店实现较好恢复,收入同比+5.5％,毛利率虽同比-0.9ppt至60.2％,但环比改善。

   Fun和Ziozia收入延续下滑趋势,分别同比-37.6％、18.1％。

   毛利率略有下滑,金融资产对净利影响较大。2022年公司毛利率同比-0.6ppt至59.5％,主要因收入占比大的线下渠道毛利率同比-1.7ppt,而线上毛利率同比+4.4ppt。费用整体较为平稳,归母净利率同比-10ppt至-3.6％,主要因投资收益、公允价值变动、资产减值损失合计同比减少2.5亿元。1Q23公司毛利率同比-1.4ppt至60.5％,或受基数影响直营和线上毛利率均有所下滑。销售、管理费用率分别同比-4.5ppt、+3ppt,所投金融资产公允价值变动减亏1.33亿元,整体来看归母净利率同比+20.1ppt至12.6％。

   存货规模下降,现金流健康。截至1Q23公司存货同比-11.3％至7.79亿元,且较年初-6.4％,存货压力大幅改善。应收账款周转天数达到14.4天的历史最好水平。期末现金及现金等价物同比+60.3％,现金流健康。

   发展趋势

   我们认为随着公司十代店升级的持续推进,轻松裤、商务户外1号裤等畅销产品的打造,以及2Q22开始的低基数,2023年收入有望迎来快速增长。且考虑到广告营销等费用控制,看好公司利润修复弹性。

   盈利预测与估值

   我们维持公司2023/24年盈利预测3.26/4.26亿元不变,当前股价分别对应2023/24年18x/14xP/E,维持跑赢行业评级。

   我们维持目标价14.82元不变,对应公司2023/24年26x/20xP/E,较当前股价有48％的上行空间。

   风险

   门店扩张进度和店效提升幅度不及预期,营销投入超预期,投资亏损风险。