翔宇医疗(688626):疫情压制消退,看好全年高增长-2022年报及2023一季报点评

业绩表现:疫情压制消退,业绩有望快速修复2022年:公司实现营业收入4.89亿元,同比减少6.68％;归母净利润1.25亿元,同比减少37.85％;扣非归母净利润7779万元,同比减少48.76％。

   2023年Q1公司实现营业收入1.43亿元,同比增长68.25％;归母净利润3781万元,同比增长298.99％;扣非归母净利润3255万元,同比增加549.98％。

   成长性分析:平台属性打造核心优势,疫后复苏带来业绩快速修复。

   2022年,在国内多地散发疫情影响下,由于康复就医需求不具紧急性,部分康复采购计划或有所延期,使得公司业绩短期承压。我们认为,2023年随着疫情压力消退、贴息贷款政策助力延期设备采购需求得以释放、全国15个康复医疗服务试点工作结束并推广到全国,公司2023年业绩有望得到快速修复我们持续看好在政策利好下叠加平台属性优势,公司长期的发展潜力,主要体现在:1.成长空间广阔我们参考国家政策要求的"二级及以上综合医院需独立设置康复医学科"对康复医学科建设带来的康复医疗器械需求进行了测算,预计光康复学科建设或将带来超570亿康复医疗器械需求(其中不包括存量换新需求),成长空间广阔。(详细内容请见《翔宇医疗:康复利好正加速,行业龙头踏通途》。

   2.竞争优势明显:①产品广度处于领先地位:我们认为,我国康复医疗体系建设仍处于早期快速发展阶段,在企业跑马圈地的大背景下,产品广度在前期开拓空白市场中的重要意义尤为凸显。截至2022年,公司累计获得专利1251项以及241项医疗器械注册证/备案凭证并在康复医疗器械领域形成20大系列、500多种相对完整及丰富的产品矩阵,处于市场绝对领先的地位。②销售网络已形成广度和梯度全覆盖公司在全国31个省级行政区域拥有500余家代理商,销售范围覆盖全国300余个地级行政区,市场区域覆盖率较高,并依据康复政策指引,从2022年开始重点组建基层医疗事业部,将销售渠道有效下沉,形成了销售网络广度和梯度的全覆盖。③产品结构的持续优化:公司拥有较高毛利率的高端产品如体外冲击波、激光磁场理疗仪、极超短波治疗仪等产品占比稳步提升,同时公司持续加大研发投入,不断拓宽业务边界(包括产后康复、机器人)、产品技术壁垒得到持续提升。2021年成功推出磁疗家族产品,适用于精神、神经、盆底、泌尿、肛肠的磁疗产品,,2022年推出盆底功能磁刺激治疗仪。

   3.持续注重研发投入:在2022年经营压力较大的情况下,公司仍然保持在研发方面的高强度投入,2022年全年研发投入9241万元,同比增长研发费用率为18.92％。2022年公司新增医疗器械注册证/备案凭证61项,累计获得241项,医疗器械注册证/备案凭证,极大地丰富了公司产品系列。

   盈利能力分析:短期波动,经营性净现金流改善明显毛利率＆净利率:2022年公司销售毛利率66.27％,同比减少1.96pct,销售净利率25.24％,同比减少12.88pct。2023Q1公司毛利率68.19％,同比减少0.04pct净利率26.96％,同比增加17.17pct。期间费用:2022年公司销售费用率、管理费用率和研发费用率同比分别增加7.93、1.24和5.81pct。2023Q1,公司销售费用率、管理费用率和研发费用率同比分别减少10.55、2.56和6.54pct。我们预计2022年毛利率下降主要与产品结构变化波动有关,净利率主要系受疫情影响,收入规模大幅下降,同时公司进一步加强研发和销售投入导致。2023年,我们预计随着疫情消退,公司收入规模快速恢复摊薄费用,净利率有望得到快速恢复,同时考虑到行业竞争压力逐步加大,公司高端产品占比逐步提升,毛利率或将维持相对稳定。

   经营质量:2022年公司经营活动产生的现金流量净额为1.87亿元较上年同期增加经营性现金流净额占经营活动净收益比例为273.19％。2023Q1经营性现金流净额为3645万元,同比增长251.84％。经营性现金流净额占经营活动净收益比例为106.14％。我们发现主要与销售回款增加2021-2023Q1公司应收账款分别为4124万元、3150万元、1753万元,应收账款持续下降、经营性应付项目增加有关,其中,公司合同负债由2021年的6423万元,增加至2022年1.36亿,截止到2023Q1仍有1.17亿元,我们认为可能与2022Q4贴息贷款政策带来设备需求量快速释放有关(2022Q4合同负债增加5929万元))。我们预计,2023年随着疫情压制因素消退,客户回款提速、存货逐步减少、经营质量有望继续提升,同时较高水平的合同负债也侧面体现2023年需求端恢复快速,指引公司业绩增速有望快速恢复到较高水平。

   盈利预测与估值:我们认为,随着国家康复政策的加速推进,康复市场需求将会得到快速释放。而公司早期跑马圈地占据的先发优势,叠加公司持续提升的盈利能力,也将助力公司瓜分更多的市场份额。我们认为随着疫情影响的逐步消散,以及行业的加速发展,2023-2025年公司EPS为1.32、1.75和2.16元/股,2023年4月28日收盘价对应PE为34、26及21倍维持"增持"评级。

   风险提示:政策落地及执行不及预期风险;技术创新或新产品研发失败风险;市场竞争加剧的风险;行业政策变动风险等。