元祖股份(603886):营收短期承压,静待年内复苏-23年一季报点评

1)分产品看:公司23Q1蛋糕/中西糕点/水果/其他分别实现营收2.65/1.43/0.1/0.13亿元,yoy+2.77％/1.42％/6.21％/-8.16％。2)分渠道看:公司23Q1线下/线上实现营收1.51/2.80亿元,yoy-10.83％/10.61％,23Q1线上营收占比65％/yoy+5.05pct。蛋糕业务拖累整体营收增速,但公司线上仍维持较高营收占比。

   毛利率同比改善,销售费用率收缩。1)公司23Q1实现毛利率58.37％/yoy+1.4pct,毛利率同比改善预计与公司对蛋糕插件等进行改良、采取多种方法对冲成本压力有关。2)23Q1公司实现销售费用率50.98％/yoy-1.31pct,管理费用率7.34％/yoy+0.51pct,研发费用率1.1％/yoy+0.04pct。3)23Q1公司对联营企业和合营企业的投资收益-482.58万元vs22Q1-524.1万元、预计与梦世界线下客流恢复有关,资产减值损失-242.36万元vs22Q1-558.35万元、主因计提存货减值较同期减少。

   展望23年:1)收入端看,伴随消费场景、消费力逐渐修复,公司蛋糕业务有望恢复至正常的收入增速轨道;此外端午/中秋到来以及送礼消费场景的同比修复亦有望驱动公司营收增长。2)利润端看,伴随油脂成本回落、梦世界客流恢复减亏、公司利润率有望得到修复。中长期维度,公司过去估值抑制的三个因素来自成长性、季节性与大股东减持,季节性伴随公司发力日常消费场景、蛋糕业务占比上升有望减弱(公司Q3的归母净利润全年占比已由2016年的143％下降至2022年的89％),后续伴随大股东减持因素减弱、公司的估值中枢有望提升。

   我们下调收入及毛利率预测,预测公司23-25年EPS为1.41/1.64/1.88元(调整前23/24年为1.63/1.76元),使用历史估值法(过去3年平均)给予23年15倍PE估值,对应目标价21.15元,维持"买入评级"。

   风险提示采购成本上涨,蛋糕业务增长不及预期,需求复苏不及预期