安正时尚(603839):疫情致近年业绩承压、业务调整持续进行

国内知名中高端时装品牌,近年来业绩承压、23Q1有所回暖。公司定位中高端时装,旗下拥有JZ玖姿、IMM尹默、MOISSAC摩萨克、ANZHENG安正四大自有品牌,同时控股、合资经营青蛙王子、可拉比特、阿路和如等婴幼童装品牌,2018年通过收购礼尚信息布局母婴电商代运营业务,2022年服饰品牌/代运营收入占比69％/31％。近年来公司业绩压力较大,20/21/22年收入分别同比+47.43％/-14.37％/-26.47％、归母净利分别同比-35％/-65％/亏损,各年归母净利降幅均较大、影响因素不同:20年毛利率下滑9.69pct;21、22年发生大额一次性损失且期间费用率大幅增长。23以来伴随疫情放开后终端需求复苏、业绩增速转正,23Q1营收6.04亿元/yoy+4.80％、归母净利润0.27亿元/yoy+28.76％、扣非归母净利0.19亿元/yoy+7.98％。

   服装品牌业务:22年受疫情影响较大,直营/加盟均净关店;23Q1降幅缩窄、6月减资后青蛙王子等品牌出表。从收入拆分上看,11-19年服装收入CAGR8.48％,20、21年受益童装(青蛙王子、可拉比特、阿路和如)并表、服装收入有所增长。22年营收15.49亿元/yoy-28.90％、主要系疫情影响所致,23Q1营收同比-9.35％、消费场景复苏后降幅有所收窄。1)分品牌看,成人装以玖姿为主,22年四大自有品牌玖姿/尹默/安正/摩萨克收入分别同比-25.11％/-30.48％/-39.17％/-10％、分别占比37.2％/8.2％/2.2％/5.2％。23Q1疫情放开后,摩萨克/安正/尹默品牌增速转正,玖姿品牌收入降幅大幅缩窄。2)分渠道看,玖姿和青蛙王子以加盟为主、其余品牌以直营为主,22年直营/加盟/线上收入分别同比-38.83％/-21.07％/-20.24％、占服装品牌业务38％/37％/25％。22年末共1973家门店(直营327+加盟1646家)、较21年末净关店262家(直营37家＆加盟225家),23Q1末共1960家门店、较22年末净关店13家。23年6月公司拟减资上海蛙品(旗下品牌包括青蛙王子、可拉·比特),持有股权由54％降至47％,不再将上海蛙品纳入并表范围。

   盈利预测与投资评级:公司聚焦中高端时尚品牌,已经形成风格各异、优势互补的多品牌矩阵。疫情扰动及高管变动频繁致近年公司整体业绩压力较大,创始大股东郑安坤担任新CEO后持续进行组织变革、成立全国零售大区、总部直营销售中心,重组新零售部门、品牌事业部矩阵,并重新梳理四大自有品牌定位、多维度进行调整,持续推动电商转型。考虑22年业绩低于预期,我们将23-24年净利预测1.4/1.7亿元下调至1.1/1.3亿元、增加25年预测值1.5亿元,对应23-25年PE为29/23/20X,维持"中性"评级。

   风险提示:疫情反复、经济疲软、业务调整低于预期等。