中钨高新(000657):硬质合金一体化深耕,产业链中下游多品类领航

首次覆盖投资亮点首次覆盖中钨高新(000657)给予跑赢行业评级,目标价12.30元,基于分部估值法,对应2023年估值倍数31x。理由如下:先发优势明显,国企改革提效。中钨高新前身于1993年成立,是国内最早深耕钨资源产业链的国企之一,至今已成为全产业链布局的龙头企业。上游来看,中钨托管的五矿集团矿山,2021年产量2万吨左右,全球市占率第一约20％;下游来看,中钨高新硬质合金制品22年产能超1.4万吨,国内占比28％,领先第二名厦门钨业13％的市占率。此外,在数控刀片、微钻领域市占率位列全国第一,实力强硬。

   2016年后中钨高新成为五矿集团直管单位,在历史包袱出清、管理体制改革、IPD变革等方面做出不断努力。

   制品业务:稳定增长的业绩基本盘。硬质合金制品产量全国第一,产品种类众多,整体需求与制造业景气度相关。公司不断推陈出新,如精密零件、硬面材料等新产品收入高双位数增长,为公司注入动力,我们认为该业务可提供业绩增长基本盘。此外,受上游原材料价格上升影响,托管的五座矿山盈利良好,注入上市公司体内预期提升,或助力公司提升盈利抗风险性。

   刀具业务:数控刀片是短期业绩弹性的主要来源。子公司株洲钻石是数控刀片的起源地,技术积淀深厚,目前产品种类近4万余种、均价10元/片左右、研发人员和实验室数量及产能布局优于可比公司,我们认为数控刀片国产替代持续领航。此外,PCB刀具全球市占率21％位列第一(2021年),马太效应不断显现,我们认为刀具相关收入贡献公司业绩短期弹性。

   化合物及粉末业务:光伏应用拓展第二曲线,长期业绩弹性可期。

   1H23株硬子公司超细碳化钨粉改造项目投产,公司预计形成3000吨超细碳化钨粉年产能,高端产品供给能力不断增强。

   另外,我们测算钨丝金刚线在N型料切割已具备经济性,我们看好钨丝金刚线需求增长。中钨高新产能规划(2024年100亿米,3.7亿元左右产值)仅次于厦门钨业,竞争力不容小觑。

   我们与市场的最大不同?市场强调公司数控刀片业务的弹性,忽略其在硬质合金制品、粉末制品等领域的成长性,我们强调产业链全局性扩张。

   潜在催化剂:制造业景气度的回暖。

   盈利预测与估值我们预计公司2023-2024年EPS分别为0.40/0.45元,CAGR为8.9％,当前股价对应2023/2024年P/E分别为24/22x。结合分部估值法,给予公司2023年31xP/E(其中,刀具业务34x,非刀具业务26x),对应目标价12.3元,当前涨幅空间为26％,首次覆盖给予"跑赢行业"评级。

   风险市场竞争加剧,制造业景气度复苏不及预期,碳化钨价格大幅波动。