宁沪高速(600377):核心路产夯实基本盘,环保投资开辟新曲线-深度报告

坐拥核心区域核心路产,江苏高速窗口行稳致远。

   宁沪高速以收费公路及配套服务业务为核心,以地产开发、广告、投资业务为辅,并积极探索交通+、新能源等多元盈利点。2022年受外部因素及四季度货车通行费减免10％影响,实现营收132.6亿元,归母净利润37.2亿元,同比下滑7.0％和13.0％。伴随政策优化,公司主业经营已稳步修复,23H1实现营收71.4亿元(同比19H1+47.6％)、归母净利润24.8亿元(同比19H1+8.8％)。此外,公司利润承压下分红连续5年维持0.46元/股,股息分红维持稳健。

   扰动消除催化主业复苏,既有路产稳健经营,新投路产+改扩建贡献成长。

   去年外部因素多维影响高速公路收入,扰动因素消除后,核心路网车流量稳步恢复,催化公司路产主业回暖。23H1宁沪高速控股路产日均车流量较22年全年车流量中枢有大幅提升,通行费收入45.22亿元,同比增长35.7％。

   公司"控股+投资"两种模式手握长三角地区优质路产,受益于腹地经济增长和汽车保有量推动,既有成熟期路产业绩稳健提升,路产流量及收入稳步增长,其中核心路产沪宁高速贡献6成通行费收入及毛利,且公司依托沪宁"黄金通道",协同构建苏南路网主导地位。

   此外,新投路产带来的新车流量,公司通过并购和新建路产积极扩张资产规模,或进一步发挥路网协同效应和规模效益,有利地支撑中长期成长能力。

   切入环保领域,具备基础设施应用场景优势。

   2022年7月公司作价24.57亿元收购集团旗下云杉清能100％股权,主营光伏、海上风电等清洁能源发电,目前已投资67个清洁能源项目。云杉清能依托交通闲置资源,拓展"高速路网+光伏应用"业务模式,可充分挖掘基础设施资源潜力,而宁沪高速持有高速公路、服务区、收费站等交通基础设施的核心资产,具有终端用户的绿色能源出行消费场景,两者协同可实现"交通+能源"深度融合。此外,云杉清能资产优质,收益预期稳定,公司预计后续每年(2023-2045年)贡献7-8亿收入和2-3亿利润,经公司测算云杉清能年投资回报率超9％。

   服务区业态升级及稳健参股投资有望带来第二增长曲线。

   2022年公司创新服务区业态招商和运营管理方式,探索公司与租赁方利益共享、风险共担、发展共赢的新模式,完善和优化"大平台"招商方案,以仙人山服务区为试点,形成"保底+分成"的大平台招商方案,有望在国内实现模式领先。此外,金融投资为公司开辟新的盈利点,公司近年来金融投资规模持续提升,22年投资收益18.68亿元,已成为重要利润支柱。参股投资+分红获得较为稳定收益,公司过去5年平均收益率8.2％,主要通过参股沿江、扬子大桥、苏州高速管理3家联营公司取得较为稳定投资收益,且陆续投资紫金信托、江苏银行、江苏租赁等大类金融股权投资,获得相对稳定分红收益。

   盈利预测与估值

   我们预计2023-2025年归母净利润分别44.49亿元、48.13亿元、51.27亿元,依据公司核心路产DCF测算公司估值约为730亿元,此外考虑公路行业常态下估值中枢12.6倍,基于公司2023年利润给予估值约12倍,对应估值约534亿元,取两者均值我们给予公司2023年632亿元市值目标,首次覆盖给予"增持"评级。

   风险提示

   通行费率超预期下调;车流量增长不及预期;新路盈利节奏承压