国轩高科(002074):产业链布局赋能,出海扬帆起航-深度报告

深耕磷酸铁锂电池领域,大众入股增添活力。公司深耕磷酸铁锂电池领域十六年,主要从事电池及其配套产品的研发、生产和销售,应用场景涵盖乘用车、商用车、专用车、低速车及储能市场。21年大众持股26.47％成为公司第一大股东,双方开展合作,助力公司管理、研发实力提升。22年公司动力、储能业务持续突破,动力电池装机量达14.1GWh,全球第八,国内第四;储能电池装机量达5.5GWh,全球第八,国内第六。公司业绩方面逐年改善,22年实现营收和归母净利230.52亿元和3.12亿元,同增122.59％、206.15％;23年Q1-Q3营收和归母净利分别为217.78亿元和2.92亿元,同增66.89％、82.89％。

   行业:动力、储能电池赛道广阔,各大厂商竞速突围。动力方面,新能源汽车市场需求高速增长,推动动力电池行业需求起量,我们预测,到2025年,中国新能车销量将高达1379万辆,全球新能车销量达2213万辆,中国动力电池装机量将达731GWh,2021-2025年CAGR为47.5％,全球动力电池装机量将达1261GWh,2021-2025年CAGR为43.6％。储能方面,全球储能市场迅速兴起,市场成长空间广阔,我们预测,到2025年,中国储能市场出货量达346.1GWh,2021-2025年CAGR为63.9％;全球储能市场装机量达408GWh,2021-2025年CAGR为61.5％。

   核心竞争力:产业链垂直布局,制造力效能提升。公司加码上游锂矿资源,获江西宜春三块矿权,保证核心原材料稳定供应;中游材料端覆盖正极、负极、隔膜、电解液,原材料自供比例提升助力降本;电芯及PACK端,技术研发成果丰富,创新JTM技术,前瞻布局半固态电池,自研LMFP体系启晨电池;产能规划端:生产基地全球化布局,25年产能超200GWh;电池回收端响应政策号召积极布局,已与日本爱迪生能源达成战略合作。

   业务驱动:海外市场空间广阔,出海布局加速推进。一方面,欧洲碳排放限制严格,美国IRA法案出台倒逼中国企业实现国外本土化布局;另一方面欧美新能源汽车市场需求迅速增长,动力电池企业将加速布局欧美本土化产业链。目前,公司已成为国内电池厂商出海速度最快的企业之一,在欧洲、美国、亚太等多地进行本土化布局,合作客户涉及大众、德国博世、斯洛伐克InoBat、美国Rivian、印度TATA、越南VinFast等多个国际知名企业。

   投资建议:我们预计公司2023-2025年实现营收317.38、344.56和441.48亿元,同比增加37.7％、8.6％和28.1％;实现归母净利润9.15、11.86、13.20亿元,同比增加193.6％、29.7％和11.3％。当前股价对应2023-2025年市盈率分别为36、28、25倍,考虑公司产业链垂直布局优势明显,出海战略同行业领先,未来成长空间广阔,首次覆盖,给予"推荐"评级。

   风险提示:市场和技术竞争加剧风险,产能释放不及预期风险等。