元祖股份(603886):全年平稳收官,高分红重视股东回报-2023年报点评

事件:2024年3月25日,公司发布2023年年度报告,2023年实现营业收入26.59亿元,同比+2.78％;归母净利润2.76亿元,同比+3.74％;扣非归母净利润2.46亿元,同比+6.25％。Q4单季度实现营业收入5.02亿元,同比+9.14％;归母净利润-0.25亿元,同比+20.78％;扣非归母净利润-0.32亿元。每10股派现10元。

   投资要点:Q4淡季利润承压,全年平稳收官。公司时令产品多集中于二三季度,Q4为传统经营淡季,2023年防疫政策优化后公司加大销售端人工投入,Q4分摊较多费用致利润承压。全年公司实现稳步增长,我们认为宏观需求弱复苏背景下企业团购需求或有下降。分产品看,2023年蛋糕/中西糕点分别同比+0.06％/+5.07％,蛋糕增速下滑主要系烘焙渠道变革,传统饼店被商超等新消费场景分流,同时闰二月影响下生日蛋糕需求受到影响;糕点在礼赠场景恢复下保持稳定增长。

   分渠道看,2023年线下门店/线上电商分别实现营收12.87/12.74亿元,分别同比+2.48％/+2.97％。线上增速同比放缓,预计主要系公司为了维护品牌形象和价格体系,严格控制了线上平台的促销折扣。

   但公司2023年开拓公域,发展私域:抖音新渠道GMV同比+385.9％达1.2亿,公司积极营造热点话题增加曝光度,引流私域,截至2023年底会员总量达1100万+(2023年半年度为1000万+)。

   高附加值产品转为自制提振毛利水平,疫后人工成本有所提升。2023年公司毛利率为62.05％,同比+1.92pct。分产品看,蛋糕/中西糕点毛利率分别为69.15％/57.13％,分别同比-3.41/+6.22pct。虽油脂等主要原材料价格高位回落,但公司升级蛋糕品相,增加巧克力配件导致成本上涨较多。中西糕点毛利率提升主要受益于常温月饼等高品质、高价值OEM产品逐步转为自制,后续公司计划逐步将冰淇淋月饼转为自制,毛利率仍有上行空间。2023年公司销售及管理费用率分别为41.25％/5.44％,同比+1.90/+0.36pct,销售费用提升主要系公司为激励一线销售人员提高相应薪资;管理费用率提升主要系疫后差旅费用增加。综合来看,2023年公司净利率平稳微增。

   盈利预测与估值:2020-2022年公司合计分红率79.45％,2023年分红占比86.85％,仍维持较高分红水平。截至3月25日,公司股息率5.72％,板块内排名靠前。考虑到宏观需求弱复苏,烘焙饼店面临分流压力,我们调整公司盈利预测,预计公司2024-2026年EPS分别为1.36元,1.55元和1.76元,对应PE分别为13X/11X/10X。

   但公司上市以来业绩稳健增长,2016-2023年营收及归母净利润CAGR分别达7.61％/12.01％,现金流良好并保持高分红比例,当前估值处于低位,具备修复空间,仍维持"增持"评级。

   风险提示:1)食品安全问题;2)线上拓展不及预期;3)开店情况不达预期,单店效能增长不明显;4)竞争加剧,卡券折扣加大导致费用率增加;5)卡券提领礼盒季节性波动仍较为剧烈,导致市场预期短时间存在较大波动;6)宏观需求复苏不及预期。